Op kousenvoeten

Blog -

Man pulling socks

Vorige week was een belangrijke week. De Federal Reserve stelde de renteverwachtingen iets naar boven bij zonder dat de markten in een stuip schoten. De Europese banken leenden minder TLTRO-gelden dan verwacht en de Schotten stemden ervoor in het Verenigd Koninkrijk te blijven. Minder aandacht was er voor de informele bekendmaking van stimuleringsmaatregelen door de Chinese beleidsmakers, in reactie op verslechterende cijfers, en voor het schijnbare ontwaken van de Keltische tijger.

De Federal Reserve stelde de renteverwachtingen iets naar boven bij zonder dat de markten in een stuip schoten. Han de Jong Han de Jong Chief Economist

Een evenwichtige Yellen

Voor de financiële markten was de vergadering van het FOMC, het beleidscomité van de Fed, het belangrijkste agendapunt van afgelopen week. Deze markten houden weliswaar rekening met een zekere mate van monetaire verkrapping, maar volgens ons schatten ze niet goed in wanneer en in welk tempo de Fed de rente zal verhogen. Aan Fed-voorzitter Yellen dus de taak de marktverwachtingen omhoog te praten, zonder grote volatiliteit en nervositeit te veroorzaken. Toen Ben Bernanke vorig jaar voor het eerst zinspeelde op de geleidelijke afbouw van de monetaire stimulering (‘tapering’), schoot de obligatierente omhoog en brak onrust uit op de markten voor risicovolle beleggingen. Yellen deed het vorige week geweldig. Ze gaf op een kalme, evenwichtige manier uiting aan het gemiddelde standpunt binnen het FOMC. Twee leden waren een andere mening toegedaan. De Fed stelde haar eigen inflatieverwachting (naar boven) bij. De verwachtingen voor de korte rente op basis van de futuresmarkt stegen licht; op de markt voor Treasuries bleef het zeer rustig: de rendementen stegen licht in de korte looptijden, maar vertoonden in het lange segment nauwelijks of geen stijging. Dat betekent niet dat de strijd al gewonnen is. Er zit nog steeds een gat tussen de renteprognoses van de Fed en de – achterlopende – verwachtingen van de markt. Wij denken dat de markten de omvang en de timing van de renteverhogingen onderschatten, maar we denken ook dat de onvermijdelijke correcties niet in een chaos uitmonden. We blijven erbij dat de Fed in juni volgend jaar de eerste rentestap zet. Dat is dus nog een hele tijd weg.

De cijfers bevestigen wat wij al lang denken

Wij beweren al geruime tijd dat het economisch herstel in de VS in de loop van dit jaar breder en krachtiger wordt. Recente cijfers wijzen ook in die richting. We hebben ook al vaker gesteld dat de groeivertraging in de eurozone tijdelijk is en niet tot een nieuwe periode van krimp leidt. Dat laatste staat nog te bezien, maar uit Nederland en Ierland kwam vorige week welkom nieuws. Verder zijn we van mening dat een scenario waarin de inflatie in de VS stijgt en de eurozone tegelijkertijd wegzakt in deflatie, uiterst onwaarschijnlijk is. De cijfers van vorige week bevestigen dat we ons op korte termijn noch om oplopende inflatie noch om deflatie veel zorgen hoeven te maken. Bovendien denken we dat de Chinese autoriteiten gerichte stimuleringsmaatregelen nemen als ze vinden dat de economische groei in het land te sterk dreigt terug te vallen. Dat idee lijkt nu ook te kloppen.

VS - Empire State en Philly Fed

VS- Vertrouwen onder huizenbouwers

Onze mening dat het herstel vaart wint en breder wordt, werd duidelijk bevestigd door de Amerikaanse cijfers van afgelopen week. Uit de vertrouwensbarometers blijkt dat het ondernemersvertrouwen groot is. Toegegeven, de Philly Fed-index is in september licht gedaald, maar kijk eens naar de manier waarop de Philly Fed- en de Empire State-index zich ontwikkeld hebben! En naar de absolute stand in vergelijking met nog maar kort geleden! De industriële productie viel in augustus tegen (-0,1% m-o-m en exclusief mijnbouw en energie zelfs -0,4% m-o-m) maar dit volgt op een stijging van 0,7% in juli. De stijging bedroeg nog altijd 4,1% j-o-j (was 4,8% in juli). Het aantal in aanbouw genomen woningen was in augustus eveneens laag (-14,4% m-o-m) maar ook dit volgde op een uitstekende julimaand (+22,9%). Uit het aantal aanvragen van werkloosheidsuitkeringen vorige week blijkt dat het herstel van de Amerikaanse arbeidsmarkt doorzet. Er werden 280.000 uitkeringen aangevraagd, het op één na laagste aantal sinds 2000.

In de eurozone verschenen er vorige week niet veel economische cijfers. De Duitse ZEW-index van het vertrouwen onder financiële analisten is in september opnieuw gedaald, voor de achtste maand op rij, en ligt inmiddels onder het langjarig gemiddelde. Wel was de daling in september zeer gering. Ik denk dat er aan de neerwaartse lijn binnenkort een einde komt. Twee andere eurolanden kwamen met betere cijfers. In Nederland is de werkloosheid in augustus voor de zesde achtereenvolgende maand gedaald, naar 8,0%. Het is ook een echte verbetering, want het cijfer daalt niet (alleen) als gevolg van uitstroom uit de arbeidsmarkt, maar ook omdat er werkelijk banen bijkomen. De Nederlandse consumenten hebben in juli 0,5% j-o-j meer besteed. Dat lijkt misschien niet veel, het was wel de grootste stijging sinds 2011. Maar het Ierse BBP sloeg werkelijk alles. De Ierse economie is, na 2,8% k-o-k in het eerste kwartaal, in het tweede kwartaal met een keurige 1,5% k-o-k gegroeid. Daarmee kwam de groei op maar liefst 7,7% j-o-j. Dat zijn Keltische-tijgerachtige cijfers. Nu willen de Ierse BBP-cijfers nogal eens fluctueren en worden ze vaak flink bijgesteld, maar ook andere indicatoren wijzen op een sterk herstel. Dat is uiteraard ook erg goed voor de schuldquote.

Uit China kwamen matige cijfers over augustus. Vooral de groei van de industriële productie viel sterk terug, van 9,0% j-o-j in juli naar 6,9%, het laagste cijfer sinds eind 2008. Daarbij moet worden aangetekend dat deze daling zo groot is dat er ofwel iets ernstig is misgegaan met de economie, of dat we met een statistische afwijking te maken hebben. Maar zelfs in het laatste geval is de trend onmiskenbaar: de groei zwakt af. Ook de consumptie groeit niet meer zo hard. Het voordeel hiervan is dat de grondstoffenprijzen dalen. De slechtere cijfers lijken een reactie van de beleidsmaker te hebben uitgelokt, in de vorm van enkele, zij het bescheiden, maatregelen om de kredietgroei te bevorderen. De groei is dit jaar misschien niet zo groot zijn als de Chinese autoriteiten wensen. Toch denken wij niet dat zij zullen toestaan dat de groei te lang of te veel onder het door hun gestelde doel blijft. Aanvullende maatregelen lijken dan ook waarschijnlijk, mochten de huidige maatregelen niet toereikend blijken. 

China -Industriele productie en detailhandelsverkopen

Inflatie/deflatie

Analisten waarschuwen al een tijdje voor oplopende inflatie in de VS en deflatie in de eurozone. Het zou uiterst ongewoon zijn als die zich tegelijk zouden voordoen. De cijfers van vorige week bieden beide enige geruststelling. De totale inflatie en de kerninflatie zijn in de VS in augustus gedaald. Ze kwamen beide uit op +1,7% j-o-j, ruim binnen de bandbreedte van de Fed. De inflatie in de eurozone, eveneens voor augustus, werd naar boven bijgesteld van 0,3% naar 0,4%. Dat is nog altijd flink lager dan het inflatiedoel van de ECB en alle reden voor een meer accommoderend monetair beleid. De arbeidskosten zijn een belangrijke aanjager van de inflatie. Die zijn in de eurozone gestegen met 0,6% j-o-j in het eerste kwartaal en 1,2% in het tweede. Als deze ontwikkeling aanhoudt, komt er geen deflatie. Hopelijk is de sterkere stijging van de arbeidskosten een gevolg van de bescheiden verbetering van de arbeidsmarkt die zich in veel landen voordoet.

TLTRO

De banken in de eurozone hebben bij de eerste TLTRO (Targeted Long Term Refinancing Operation) slechts EUR 82,6 miljard geleend. Dat was minder dan verwacht. Veel markteconomen hadden een bedrag van rond EUR 150 miljard voorspeld. Wij zaten met onze schatting lager dan de meeste anderen, maar het feitelijke bedrag lag dus ook iets onder onze raming van EUR 100 miljard. Dit verontrust mij niet. Wij dachten toch al dat er naar de eerste tender niet zo veel vraag zou zijn en we verwachten nog steeds meer inschrijvingen in december. Dan komt voor banken immers snel het moment dichterbij waarop ze de LTRO-gelden moeten aflossen die ze drie jaar geleden hebben geleend. 

Schotten zeggen 'nee' tegen onafhankelijkheid

Uiteindelijk won het 'nee'-kamp het Schotse referendum met een duidelijke meerderheid. Daarover is al veel gezegd en geschreven. Ik wil daar een paar opmerkingen aan toevoegen over een aspect dat onderbelicht is gebleven, namelijk de gevolgen voor het Britse EU-lidmaatschap. De Britse premier David Cameron heeft de kiezers daarover een referendum beloofd, mocht zijn regering in de volgende termijn opnieuw aan de macht komen. Het enthousiasme voor het EU-lidmaatschap is in Schotland groter dan in Engeland. Het ‘nee’ van afgelopen donderdag maakt een Brits vertrek uit de unie dus iets minder waarschijnlijk. Ik denk zelfs dat bij een eventueel referendum de Schotten met grote meerderheid vóór het lidmaatschap stemmen. Ze hebben nu hun banden met de rest van het Verenigd Koninkrijk bevestigd en willen waarschijnlijk dat die relatie deel blijft uitmaken van een groter verband. En misschien, maar nu speculeer ik, heeft het besluit bij elkaar te blijven ook een positieve invloed op de kiezers in Engeland, Wales en Noord-Ierland, en besluiten die, als het referendum er komt, dat ze bij de EU willen blijven.

Lees meer over

Discussieer mee

ABN AMRO is benieuwd naar uw mening. U kunt daarom onder dit artikel reageren via Disqus. Door te reageren gaat u akkoord met de voorwaarden.

Meer blogs

Filteren op