Bedrijfsinvesteringen trekken aan, maar last industrie een adempauze in?

Blog -

Opgaande lijn grafiek

Toen ik in de cijfers van vorige week zocht naar trends, vielen mij twee zaken op. Ten eerste gaven diverse indicatoren voor het investeringsgedrag in het bedrijfsleven aan dat een wezenlijke versnelling van de investeringen op komst is, als die al niet begonnen is. Dit is een belangrijke en zeer gunstige ontwikkeling. Het is immers precies wat we nodig hebben voor een breder draagvlak van het herstel, zodat dit zichzelf in stand kan houden: investeringen leiden tot nieuwe banen en tot inkomensgroei, wat vervolgens de groei van de bestedingen weer stuwt. Een tweede trend die ik hier graag wil noemen, is dat de industriële bedrijvigheid aan kracht heeft gewonnen, met name in de ontwikkelde economieën, maar dat de voorraden in de VS zijn gestegen. Dit is waarschijnlijk een bewuste keuze van Amerikaanse bedrijven geweest en impliceert mogelijk dat de groei van de productie in de VS op de korte termijn wat kan afzwakken, zodat de vraag een inhaalslag kan maken. Mocht dit gebeuren, dan zullen de doemdenkers ongetwijfeld hun gelijk willen halen en roepen dat het herstel niet meer dan een kortstondige opleving was. Zij zien het echter verkeerd.

Volgens de meeste marktcommentatoren zijn de bedrijfsinvesteringen tijdens het huidige herstel achtergebleven. Han de Jong Han de Jong Chief Economist

Aan het slot van dit artikel sta ik ook nog even stil bij mijn bezoek aan Azië vorige week. In Singapore, Taipei en Hongkong heb ik presentaties gegeven voor private banking-klanten.

Aantrekkende bedrijfsinvesteringen in de ontwikkelde economieën
Volgens de meeste marktcommentatoren zijn de bedrijfsinvesteringen tijdens het huidige herstel achtergebleven. In veel Europese landen wordt de economische bedrijvigheid nog altijd gedrukt door de daling van de investeringen. In de VS is de groei van de investeringen in de afgelopen kwartalen zeker niet zwak geweest, maar echt sterk ook weer niet. De vorige week in de eurozone verschenen cijfers voor de industriële productie in november waren echter bemoedigend. De totale productie steeg met 1,8% m-o-m, terwijl het cijfer voor oktober naar boven werd bijgesteld van -1,1% naar -0,8%. Op jaarbasis nam de industriële productie met 3,0% toe. En wat nog belangrijker was: de productie van kapitaalgoederen steeg met 3,0% m-o-m en met 4,4% j-o-j. Daarbij komt dat dit cijfer op maandbasis volatiel is, maar op jaarbasis relatief stabiel. We hopen dat deze ontwikkeling ook in de feitelijke investeringsuitgaven in de eurozone tot uitdrukking komt.

Eurozone: Industriële productie – investeringen  

In dit verband wil ik graag wijzen op positieve ontwikkelingen in Spanje. Dat land begint de vruchten te plukken van zijn verbeterde concurrentiekracht en mogelijk ook van de hervormingen in de afgelopen jaren. Spanje heeft over de eerste tien maanden van 2013 een overschot van EUR 7,9 miljard op de lopende rekening geboekt, meer dan 2% van het bbp. Dit is het grootste overschot sinds 1969, toen deze reeks voor het eerst werd bijgehouden! Deze ontwikkelingen hebben tot hernieuwde belangstelling van internationale beleggers geleid. De combinatie van een overschot op de lopende rekening en kapitaalinvoer is van groot belang voor Spaanse banken. Deze geldstromen leiden tot een toename van banktegoeden en maken Spaanse banken minder afhankelijk van door de centrale bank verschafte liquiditeit. Op de arbeidsmarkt lijkt het tij ook te keren. De verschillende indicatoren zijn niet allemaal consistent, maar het Spaanse ministerie van Economische Zaken meldde dat het aantal werklozen in december met 61.000 is gedaald. De Spaanse arbeidsmarkt liet deze zomer al een verbetering zien, maar dat werd toen aan het goede toeristenseizoen toegeschreven. Recente cijfers tonen echter aan dat het meer dan dat was. Ondertussen blijft de industriële productie ook stijgen.

Hopelijk komen Italië en Frankrijk, gezien de verbeteringen in Spanje, onder verhoogde druk te staan om hervormingen door te voeren en hun concurrentiekracht te verbeteren. In zijn toespraak van vorige week kondigde de Franse president François Hollande forse belastingverlagingen aan; dat was bemoedigend. Details over de timing en de financiering van die maatregelen ontbraken echter. Hoewel dit allemaal positief is, biedt de eurocrisis geen ruimte voor zelfgenoegzaamheid. Vorige week bleek dat de industriële productie in Griekenland verder is gekrompen. Dat is zorgwekkend.

In de VS, waar het bedrijfsleven de afgelopen jaren veel krachtiger investeerde dan in Europa, geven enquêtes aan dat ondernemers de afgelopen maanden voorzichtig waren als gevolg van onzekerheid over het begrotingsbeleid. Die onzekerheid is nu grotendeels weggenomen, dus we zijn naarstig op zoek naar signalen dat er weer meer geïnvesteerd gaat worden. Enkele weken geleden verscheen een bemoedigend rapport over orders voor duurzame goederen in november en vorige week publiceerde de NFIB (National Federation of Independent Business) bemoedigende cijfers over het vertrouwen onder kleine bedrijven. Hoewel de respons met slechts 635 ‘bruikbare reacties’ gering was, geeft deze NFIB-indicator wel een actueler beeld van het sentiment in een belangrijke sector van de economie. Het totale vertrouwen nam verder toe, waarbij enkele details in het oog sprongen. Zo is de component ‘feitelijke investeringsuitgaven’ sterk gestegen van 55 in november naar 64 in december, de hoogste stand sinds 2005. Die toename moet begin dit jaar mogelijk deels weer ingeleverd worden. Maar als je in de cijfers zoekt naar tekenen van hogere investeringsuitgaven omdat je daarop rekent, dan is dit bemoedigend.

VS NFIB kleine bedrijven feitelijke investeringsuitgaven

Wat ook bemoedigend was, al had dat niet direct met de investeringsuitgaven te maken, was het overschot in de boeken van de Amerikaanse federale overheid van USD 55 miljard in december. Dat was weliswaar deels te danken aan de dividendbetalingen die de overheid van instellingen zoals Freddie Mac en Fannie Mae ontving, maar toch laat het begrotingstekort een zeer positieve ontwikkeling zien. Over het gehele kalenderjaar 2013 bedroeg het federale tekort USD 560 miljard, circa 3,3% van het bbp. Ervan uitgaande dat de deelstaten en de lokale overheden hun uitgaven en inkomsten waarschijnlijk min of meer in evenwicht hielden, lag het totale tekort onder de nominale bbp-groei en dat betekent dat de schuldratio van de overheid aan het dalen is. Opmerkelijk was met name dat de federale uitgaven in 2013 met 5,2% daalden. Dat is nominaal; de reële daling was dus nog groter. Hier kan ik als Europese belastingbetaler alleen maar met afgunst en pure frustratie naar kijken.

Minder bemoedigend waren vorige week de cijfers voor de Amerikaanse huizenmarkt. Die gaven aan dat het herstel van de huizenmarkt tegenwind ondervindt van de oplopende leenkosten. Maar misschien is dat niet zo erg want de huizenprijzen zijn vorig jaar flink gestegen en dit heeft de vrees aangewakkerd voor een nieuwe zeepbel. De detailhandelsverkopen in december waren evenmin indrukwekkend en de cijfers voor de voorgaande twee maanden werden naar beneden bijgesteld. Wel namen de winkelverkopen exclusief voeding en energie sterker toe dan de totale winkelverkopen.

Ik kom nog even terug op de investeringsuitgaven in de ontwikkelde economieën. In Japan daalden de machineorders in november namelijk met 5,8% m-o-m, na in de voorgaande twee maanden met 16,4% te zijn gestegen. De trend wijst zeker op aantrekkende investeringen. Al met al zijn er dus in de voornaamste drie economische blokken binnen de groep welvarende landen aanwijzingen dat bedrijven meer durven te investeren.

Adempauze voor productiegroei?
De groei van de industriële productie is de afgelopen maanden in de meeste welvarende economieën aangetrokken. Dat is goed. Een normale cyclus kent op de korte termijn echter fluctuaties in de productiegroei. Om deze fluctuaties goed te kunnen beoordelen, moeten we naar de voorraadcijfers kijken. Helaas zijn de voorraadcijfers in de meeste economieën niet erg gedetailleerd en van slechte kwaliteit. De VS vormt daarop een uitzondering. De Amerikaanse nationale rekeningen laten zien dat de voorraadopbouw in 2013 een forse bijdrage aan de totale bbp-groei heeft geleverd. Het bbp nam in de eerste drie kwartalen van het jaar met gemiddeld 2,6% toe. Snel berekend is 1,0%-punt daarvan aan voorraadvorming toe te schrijven. Dit houdt in dat de reële groei wordt overschat, aangezien de voorraadgroei veelal uit ingevoerde goederen bestaat. Toch vormt dit cijfer een vrij goede graadmeter voor het belang van de voorraadcyclus. Cijfers voor het vierde kwartaal geven aan dat de voorraadopbouw aanhield, maar dat wil nog niet zeggen dat die opnieuw een positieve bijdrage aan de groei leverde. De ervaring leert dat een periode waarin de voorraden een aanzienlijke positieve bijdrage aan de bbp-groei leveren, gevolgd wordt door een periode waarin dit mechanisme omslaat en de groei juist drukt. Het gevolg is dat de productiegroei wat afzwakt totdat de totale vraag weer aanhaakt bij het aanbod. Ik zie dit echter als een vanzelfsprekend onderdeel van de cyclus. De voorraadtoename van de afgelopen kwartalen is volgens mij grotendeels een welbewust proces geweest. Bedrijven dachten terecht dat de vraag zou gaan toenemen. Die toename viel niet tegen; de productie is gewoonweg iets te ver op de muziek vooruitgelopen. Nu het overaanbod wordt weggewerkt, zwakken de indicatoren voor het ondernemersvertrouwen in de VS mogelijk wat af. Dat is niet iets om ons zorgen over te maken. Over niet al te lange tijd zal een krachtiger groei van de vraag de productie weer opdrijven. De situatie in de VS is waarschijnlijk niet representatief voor Europa, maar hier valt dit mechanisme wat moeilijker te beoordelen.

Rondreis Azië
Vorige week ben ik op rondreis in Azië geweest. In Singapore, Taipei en Hongkong heb ik toen met een groot aantal private banking-klanten gesproken. Wat me vooral trof, was dat zij zo negatief waren over de economische ontwikkelingen in Azië. Dit was voor het eerst in jaren. Hun (relatieve) pessimisme leek vooral voort te komen uit zorgen over de gang van zaken in China, waar beleidsmakers proberen greep te krijgen, of te houden, op het kredietmechanisme. Wij denken dat de autoriteiten hierin zullen slagen en dat Azië, sterker dan onze klanten lijken te verwachten, zal profiteren van de aantrekkende industriële bedrijvigheid in de ontwikkelde economieën en van de groei van de wereldhandel. Mogelijk wordt hun (relatieve) pessimisme ook veroorzaakt door de teleurstellende koersontwikkeling van de Aziatische aandelenmarkten in de laatste paar jaar en in 2013 in het bijzonder. Door deze tegenvallende resultaten zijn Aziatische aandelen ronduit goedkoop geworden en is het misschien het verkeerde moment om pessimistisch te zijn. Hier staat tegenover dat de Amerikaanse Fed de geldkraan zeer geleidelijk dichtdraait. Hoe de kapitaalstromen zich dit jaar gaan bewegen, valt op dit moment daarom moeilijk te zeggen. Mogelijk krijgen Aziatische beleggers weer wat meer belangstelling voor Europa. In de afgelopen tien jaar is hun belangstelling (en respect) voor Europa sterk afgenomen. Vorige week heb ik geprobeerd hen wat enthousiaster te maken voor beleggen in Europa als alternatief om meer spreiding in hun portefeuilles aan te brengen. Veel indruk heb ik vermoedelijk niet gemaakt. Ik voelde me veeleer een roepende in de woestijn. Misschien is dat wel gunstig voor de Aziatische markten: een grote kapitaalstroom van Azië naar Europa lijkt er voorlopig niet in te zitten.

Lees meer over

Discussieer mee

ABN AMRO is benieuwd naar uw mening. U kunt daarom onder dit artikel reageren via Disqus. Door te reageren gaat u akkoord met de voorwaarden.

Meer blogs

Filteren op