De ECB is echt begonnen

Blog -

Europese Centrale Bank Frankfurt

Het eurosysteem (de ECB en nationale centrale banken) is de afgelopen week begonnen met het opkopen van obligaties. De obligatiemarkt reageerde met koersstijgingen, maar de aandelenmarkten maakten de afgelopen week juist een pas op de plaats.

Het effect op de obligatiemarkten zelf was daarentegen relatief sterk Ben Steinebach Ben Steinebach Hoofd Beleggingsstrategie

Hoewel de aandelenkoersen in de eurozone de afgelopen week minder stegen dan in voorgaande weken, bleef de stemming op de aandelenmarkten goed. De stemming was ook beter dan in de Verenigde Staten, waar de koersdalingen zich in beperkte mate voortzetten. Daarmee is het aankondigingseffect van het nieuwe beleid van de ECB, in ieder geval voor de aandelenmarkten, sterker geweest dan het effect van de daadwerkelijke aankopen van obligaties, die afgelopen maandag begonnen.

Het effect op de obligatiemarkten zelf was daarentegen relatief sterk. De Duitse rente daalde van 0,36% vorige week vrijdag tot 0,2% op woensdag, om op donderdag en vandaag weer licht op te lopen. In de eerste vier dagen van de week heeft het eurosysteem voor EUR 9,8 miljard aan obligaties gekocht (waarvan 21% Duitse). Hiermee liggen de aankopen ongeveer op schema om EUR 60 miljard te realiseren (zie verder de paragraaf onder obligatiemarkten).

In de Verenigde Staten daalden de aandelenkoersen licht en bleef de tienjaarsrente nagenoeg stabiel. Ongetwijfeld wordt dit veroorzaakt doordat recentelijk een wat teleurstellende ontwikkeling van de Amerikaanse economie zichtbaar is. Zo zijn de detailhandelsverkopen in februari voor de derde achtereenvolgende maand gedaald. Dat lijkt overigens wat haaks te staan op de positieve ontwikkelingen op de arbeidsmarkt en redelijk stijgende inkomens. De verklaring zou wel eens kunnen liggen in een aantal incidentele factoren (winterweer en stakingen in havens aan de westkust) en ook de sterke Amerikaanse dollar. Verder zijn er de afgelopen week weinig cijfers gepubliceerd die richting konden geven aan het koersverloop op de financiële markten. 

Boskalis en Fugro gaan geschil uitvechten voor de rechter

Met de ECB in het brandpunt van de belangstelling, was het voor de aandelenmarkten de afgelopen week moeilijk om richting te vinden op basis van het reguliere – maar magere – bedrijfsnieuws. De afgelopen week was wel een aantal Nederlandse bedrijven in het nieuws. En natuurlijk presenteerde Apple afgelopen maandag als een van de laatste zijn nieuwe horloge, de Apple Watch. Het bleek een non-item op de aandelenmarkten.

Interessanter – in elk geval voor de Nederlandse markt – was de presentatie van de jaarresultaten door TKH (Twentse Kabel Holding). Deze waren buitengewoon sterk, met een groei van 54% tot EUR 86 miljoen ten opzichte van 2013, bij een verwachting van EUR 82 miljoen. De orderontvangsten van het bedrijf staan bovendien op recordhoogte.

Ook Boskalis wist uitstekende resultaten te presenteren over het afgelopen jaar. De winst (EBITDA) steeg ten opzichte van 2013 met 25% tot EUR 946 miljoen, waar EUR 864 miljoen werd verwacht. Opvallend was dat het dividend met 29% werd verhoogd tot EUR1,60 per aandeel, waarmee het dividendrendement op 3,7% komt. Tegelijkertijd werd aangegeven dat het inkoopprogramma van eigen aandelen wordt opgeschort, in het licht van de veranderde marktomstandigheden en de verwerving van een (groter) belang in Fugro. Daarop maakte Fugro bekend dat Boskalis heeft geëist dat Fugro een deel van zijn beschermingsconstructies zal verwijderen. Dat heeft geleid tot een heftig meningsverschil, dat komende dinsdag voor de rechter zal worden uitgevochten. Hoewel de stemming op de Europese beurzen positief was, leidde een daling op dinsdag toch wel een beetje tot een schrikreactie. De AEX steeg afgelopen week – in lijn met de meeste andere Europese beurzen – per saldo met 0,4%. Alleen de Duitse beurs steeg veel sterker, met 2,15%.

Zoektocht naar rendement op de obligatiemarkten

De start van het opkoopprogramma van het eurosysteem heeft de gemoederen de afgelopen week sterk bezig gehouden. Vaak wordt gekeken naar de ervaringen in de Verenigde Staten om te bepalen wat de effecten zullen zijn, maar er zijn belangrijke verschillen. Met de aankopen van obligaties gedurende de eerste vier dagen van de afgelopen week (EUR 9,8 miljard, met een duration van negen jaar) zit het systeem goed op schema om de beoogde EUR 60 miljard per maand te halen. Het beoogde effect van een dalende rente werd bereikt. In de Verenigde Staten, waar sinds 2008 drie van dergelijke programma’s zijn uitgevoerd, trad de rentedaling ook op, maar steeg die tijdens het programma weer, om uiteindelijk op een nagenoeg onveranderd niveau te eindigen.

De vraag of dat in de eurozone ook zal gebeuren, is moeilijk te beantwoorden, want er zijn belangrijke verschillen. De Verenigde Staten hadden – zeker in het begin – een groot overheidstekort, waardoor er veel nieuwe obligaties op de markt kwamen. Duitsland heeft daarentegen nu een klein overschot, waardoor er veel schaarste aan geschikte obligaties is. Een tweede verschil zit in de gebruikte munt. De dollar wordt – veel meer dan de euro – gebruikt voor financiering van andere activa, zoals bijvoorbeeld grondstoffen. Dat betekent dat dollars makkelijker uit het monetaire systeem verdwijnen, terwijl euro’s er juist in blijven. Beide verschillen zullen vermoedelijk leiden tot een meer blijvende neerwaartse druk op de rente. Het is volgens ons dan ook waarschijnlijk dat deze neerwaartse druk nog aanhoudt.

De ECB heeft aangegeven dat ze bereid is obligaties te kopen met een negatief rendement, met als minimum het niveau van de depositorente (-0,2%). Desondanks is er sprake van schaarste en moet worden bezien of het eurosysteem zo succesvol zal blijven. Tal van institutionele beleggers hebben de verplichting om hetzelfde papier in portefeuille te houden en kunnen dus niet verkopen. Beleggers, die meer vrijheid hebben, zie je nu al uitwijken naar andere – meer risicovolle – segmenten van de obligatiemarkt (bedrijfsobligaties, inclusief high yield). Dit leidt daar tot stijgende koersen, een daling van de rente en zelfs tot een vermindering van het renteverschil met staatsobligaties. De zoektocht naar rendement blijft dus gaande en wij verwachten dat de renteniveaus op korte termijn verder omlaag gaan.

Weinig richtinggevend nieuws; ogen blijven gericht op de ECB

Op een paar bedrijven na is het resultatenseizoen nu voorbij. Ook van het macro-economisch front is er niet heel veel nieuws te verwachten. De ECB zal dus vermoedelijk het beeld blijven bepalen. Met betrekking tot het bedrijfsnieuws zal de aandacht de komende week natuurlijk in de eerste plaats uitgaan naar het geschil tussen Fugro en Boskalis, dat dinsdag voor de rechter komt. Daarnaast zijn er nog twee nakomende bedrijven – Imtech en Nike – die hun resultaten over het vierde kwartaal van het afgelopen jaar zullen publiceren. Voor de Nederlandse markt is natuurlijk vooral Imtech interessant.

Ook op macrogebied is er niet heel erg veel nieuws te verwachten. Uit de Verenigde Staten kijken we uit naar de industriële productie in februari en de Philadelphia Fed-index, die een eerste indicatie geeft van de stand van de conjunctuur in maart. Beide indicatoren zijn van belang voor ons oordeel over de Amerikaanse economie. Daarnaast verschijnt in Duitsland de ZEW-index (voor Duitsland en de eurozone), die aangeeft hoe investeerders aankijken tegen de Duitse- en euro-economie in maart. In Nederland verschijnen cijfers over de detailhandelsverkopen in januari. Het blijft dus kijken naar de ECB, die de richting moet bepalen.

Lees meer over

Discussieer mee

ABN AMRO is benieuwd naar uw mening. U kunt daarom onder dit artikel reageren via Disqus. Door te reageren gaat u akkoord met de voorwaarden.

Meer blogs

Filteren op