Flink de wind in de rug

Blog -

Windmolens

De wereldeconomie groeit, maar in een relatief bescheiden tempo terwijl iedereen het erover eens is dat de groei kwetsbaar en ongelijk verdeeld is. Toch wordt verwacht dat de economie geleidelijk aan kracht wint. Ik heb de indruk dat er een forse rugwind begint te waaien. Hierdoor gaat de wereldwijde economische groei de verwachtingen waarschijnlijk overtreffen. We moeten alleen even wat geduld hebben.

Mijn hypothese is dat veel economieën in 2015 flink zullen profiteren van significante schommelingen in deze prijzen Nick Kounis Nick Kounis Hoofd Macro Research

Alles draait om drie prijzen

De ontwikkeling van een markteconomie wordt bepaald door relatieve prijsveranderingen. Ik volg en analyseer al ruim dertig jaar de economische ontwikkelingen en de visie die ik hier verkondig is niet gebaseerd op wetenschappelijk onderzoek. Mijn ervaring is echter dat in een welvarende economie de volgende drie prijzen het beeld bepalen: de prijs van geld zoals uitgedrukt in de rente, de prijs van geld zoals uitgedrukt in de wisselkoers en de prijs van olie. Grote schommelingen in een of meerdere van deze prijzen hebben ingrijpende gevolgen voor de economische ontwikkeling. Mijn hypothese is dat veel economieën in 2015 flink zullen profiteren van significante schommelingen in deze prijzen.

Olieprijzen schieten te ver door

De olieprijzen schieten zonder twijfel te ver door. Het is onvoorstelbaar dat minder dan vijf maanden geleden het evenwicht tussen vraag en aanbod nog ontstond bij een prijs van meer dan USD 100 per vat en nu bij een prijs van USD 50.Wat is er aan de hand? Wij denken dat een prijs van meer dan USD 100 te hoog was en ook een premie voor geopolitieke risico's bevatte. Deze premie bleek onterecht, aangezien het aanbod toenam. Tegelijkertijd werden de prognoses voor de vraag naar beneden bijgesteld. Hierdoor kwam een marktcorrectie op gang. Op korte termijn leidt een daling van de olieprijs vaak tot een perverse aanbodreactie. Producenten proberen hun kasstroom op peil te houden door meer olie op te pompen. Het aanbodoverschot neemt hierdoor alleen maar toe. Naarmate de correctie langer aanhoudt, worden putopties uitgeoefend, waardoor het aanbod nog verder toeneemt. Het lijdt weinig twijfel dat veel producenten niet langer bedrijfseconomisch verantwoord opereren en op een gegeven moment hun productie gaan verlagen. Dit proces vergt echter enige tijd. Ook moeten we de vorm van de termijncurve in gedachten houden. Een jaar geleden liep deze curve af, maar op dit moment loopt de curve op. De prijs van termijncontracten, met een looptijd van bijvoorbeeld twee jaar, is veel minder sterk gedaald dan de spotprijs. De uitkomst zal waarschijnlijk zijn dat de exploratieactiviteiten minder sterk afnemen dan je zou verwachten op grond van de ontwikkeling van de spotprijs. Toch zijn de uitgaven aan exploratie, afgaand op anekdotisch bewijs, al substantieel gedaald. 

Is een lagere olieprijs goed of slecht?

Naar mijn mening is een lagere olieprijs zeer gunstig voor de economische bedrijvigheid in welvarende economieën die netto importeur van olie zijn. Maar het duurt even voordat het volledige effect zichtbaar wordt. Een forse verandering van de olieprijzen levert winnaars (gebruikers/consumenten van olie) en verliezers (de producenten) op. Verliezers worden vaak gedwongen om snel te reageren omdat zij hun kasstroom direct zien afnemen. De winnaars realiseren zich vaak pas na enige tijd wat er gebeurt en gaan de meevaller dan pas uitgeven. Dit blijkt ook uit de recente economische cijfers uit Duitsland. De Duitse export heeft zich de laatste tijd zwak ontwikkeld, mede doordat de export naar Rusland instortte. Duitse consumenten maken echter nog nauwelijks gebruik van hun toegenomen koopkracht. Maar dat komt nog wel.

De sterke daling van de olieprijzen heeft nog enkele andere negatieve effecten. Ten eerste komen bepaalde landen financieel onder grote druk te staan. Zij kunnen daardoor in politiek opzicht minder stabiel worden. Rusland, Iran en Irak zijn hiervan misschien de meest voor de hand liggende en belangrijkste voorbeelden. En een kat in het nauw kan rare sprongen maken!

Een ander negatief effect is dat een sterke correctie van de olieprijzen kan leiden tot meer onzekerheid en daardoor mogelijk tot meer volatiliteit op de financiële markten. 

Wie profiteert hiervan?

De lagere olieprijzen zijn nadelig voor olieproducenten. Op landenniveau is een daling van de olieprijzen slecht voor landen die netto olie exporteren, terwijl de netto importeurs de winnaars zijn. De VS heeft de olieproductie in de afgelopen jaren weliswaar opgevoerd, maar is nog steeds duidelijk een netto importeur. West-Europa en Japan zijn ook netto importeurs, evenals de belangrijkste opkomende economieën in Azië. Het is niet eenvoudig om te berekenen in hoeverre de lagere olieprijzen de economische bedrijvigheid stimuleren, vooral omdat niet duidelijk is op welk niveau de olieprijzen uiteindelijk stabiliseren. Wij kunnen er echter rustig vanuit gaan dat het effect aanzienlijk zal zijn maar dat het enige tijd zal duren voordat dit tot uiting komt. De groei van de Amerikaanse economie lag al voordat de olieprijs ging dalen, boven het door ons berekende trendmatige groeitempo. De extra impuls die uitgaat van de daling van de olieprijzen, zal ervoor zorgen dat de economie in de loop van het jaar verder aan kracht wint.

Bijna overal veel lagere kredietkosten

Een jaar geleden bedroeg het rendement op Amerikaanse staatsobligaties (Treasuries) bijna 3,0% en werd verwacht dat dit in de loop van 2014 zou oplopen. Momenteel bedraagt het rendement ongeveer 2,0%. Deze daling heeft zich voorgedaan ondanks het vrij behoorlijke groeitempo van de Amerikaanse economie en ondanks het feit dat de Fed de inkoop van staatsobligaties in eerste instantie op een lager pitje zette en uiteindelijk beëindigde. De daling van het rendement op staatsobligaties heeft gevolgen voor alle kredietkosten binnen de hele economie. Maar deze gevolgen treden op met enige vertraging. En dan is er ook nog een extra vertraging tussen de daling van de kredietkosten en de versnelling van de economische bedrijvigheid.

Ook in andere landen zijn de obligatierendementen in de afgelopen twaalf maanden sterk gedaald. In Duitsland is het rendement op 10-jaars staatsobligaties (Bunds) gedaald van bijna 2,0% een jaar geleden naar ongeveer 0,5%. In Spanje bedraagt het rendement op staatsobligaties op dit moment 1,70%, tegenover 3,75% een jaar geleden en de Portugese lange rente is gedaald van 5,5% een jaar geleden naar het huidige niveau van 2,60%. In het Verenigd Koninkrijk bedraagt de lange rente op dit moment ongeveer 1,60% tegenover bijna 3,0% een jaar geleden en zelfs in Japan is de lange rente gedaald van ongeveer 70 basispunten een jaar geleden naar ongeveer 25 basispunten nu. Het duurt gewoon even voordat dit doorwerkt in de reële economie, maar uiteindelijk zal de lagere rente een forse impuls geven aan de economische bedrijvigheid. 

De wisselkoersen

Veranderingen in wisselkoersen zijn, uiteraard, een zero-sum game. Landen waarvan de valuta in waarde daalt, zien hun concurrentiekracht toenemen en vice versa. Toch moet ik hierbij eerlijkheidshalve wel opmerken dat we in de afgelopen jaren vreemde valutabewegingen hebben waargenomen. Zo behoorde de eurozone tot de zwakkere economieën, maar was de euro vaak wel de sterkste valuta. Naar mijn mening heeft de kracht van de euro onnodige schade toegebracht aan de economie van de eurozone. Het beeld is inmiddels veel positiever. De valuta van de sterkste economie stijgt in waarde. Dit werkt als een bescheiden herverdelings-mechanisme voor de wereldwijde groei: de groei in de VS wordt iets afgezwakt en dit wordt overgeheveld naar landen met een zwakker wordende valuta. Dit vertaalt zich niet in een verbetering van de totale wereldwijde groei, maar leidt wel tot een evenwichtiger verdeling van de groei. En dit zorgt ervoor dat het wereldwijde economische herstel iets minder wisselvallig en minder kwetsbaar wordt.

Geduld is een schone deugd

Het zal even duren voor het effect van deze rugwind volledig tot uiting komt. Ik heb er vertrouwen in dat de wereldeconomie het dit jaar goed zal doen. Veel watchers hebben er maar weinig vertrouwen in. Er is niet veel voor nodig is om hun verwachtingen te overtreffen.

Lees meer over

Discussieer mee

ABN AMRO is benieuwd naar uw mening. U kunt daarom onder dit artikel reageren via Disqus. Door te reageren gaat u akkoord met de voorwaarden.

Meer blogs

Filteren op