Gooit de Fed het roer om?

Blog -

Groot Brittanie en Schotland vlaggen

Deze week staan drie belangrijke gebeurtenissen op de kalender. Het FOMC, het beleidscomité van de Amerikaanse centrale bank (Federal Reserve), komt bijeen en stelt wellicht zijn prognose voor de ontwikkeling van de Amerikaanse rente voor volgend jaar iets naar boven bij. Wij verwachten echter dat de beleidsindicatie dat de rente "geruime tijd" laag blijft, niet wordt gewijzigd.

Daarnaast gaan de Schotten zich via een referendum uitspreken over hun onafhankelijkheid. Het wordt een nek-aan-nekrace. Nick Kounis Nick Kounis Hoofd Macro Research

In de eurozone komt de ECB met de eerste TLTRO. Het lijkt waarschijnlijk dat hiervan op grote schaal gebruik wordt gemaakt, maar misschien wachten banken liever tot december. Tot slot gaan de Schotten zich via een referendum uitspreken over hun onafhankelijkheid. Het wordt een nek-aan-nekrace tussen de twee kampen. Een 'Ja' betekent onzekerheid op de korte termijn, wat enige tijd negatief zal zijn voor de economie van het Verenigd Koninkrijk en het Britse pond. De macrocijfers van vorige week waren positief; dit wijst op hernieuwde groei in de eurozone in het derde kwartaal.

Alle ogen zijn gericht op de Fed

Het FOMC komt deze week weer bijeen. Deze bijeenkomst is over het algemeen een belangrijke gebeurtenis, maar zal deze week met extra belangstelling worden gevolgd. De notulen van de vorige vergadering suggereerden dat sommige deelnemers vinden dat de rente misschien iets eerder omhoog moet, als de huidige trends binnen de economie en de arbeidsmarkt aanhouden. Zelfs Fed-voorzitter Yellen leek iets meer open te staan voor een vervroegde renteverhoging, gezien de betere macrocijfers. In een rapport dat onderzoekers van de San Francisco Fed vorige week publiceerden, wordt gesuggereerd dat de financiële markten een ruimer beleid verwachten dan de FOMC-leden. Tegen deze achtergrond zijn de financiële markten begonnen voor volgend jaar een hogere korte rente in de VS in te prijzen. De futuresmarkten geven nu aan dat de fed funds rate, het belangrijkste beleidstarief van de Fed, naar verwachting oploopt naar 0,8% in december, vanaf een dieptepunt van circa 0,65% medio augustus. Dit betekent dat beleggers nu verwachten dat de beleidsrente volgend jaar met iets meer dan 50 basispunten verhoogd wordt. Dit is nog steeds minder dan de Fed aangeeft (zie hierna).

Verwachtingen Fed funds rate VS 

Stippen en beleidsindicatie in de gaten houden

Drie dringen zijn belangrijk. Ten eerste de prognoses van individuele FOMC-leden die één keer per kwartaal worden gepubliceerd. Er wordt vooral gekeken naar hun verwachtingen ten aanzien van de toekomstige korte rente, die als stippen worden weergegeven in een zogenaamde dot chart. De vorige dot chart, die in juni werd gepubliceerd, gaf aan dat de leden gemiddeld rekenden op een fed funds rate van 1,1% eind 2015. Gegeven hun recente uitlatingen zouden de stippen wel eens omhoog kunnen schuiven. Dat zou wijzen op een iets hogere verwachte fed funds rate.

Het tweede punt is de indicatie van de toekomstige renteontwikkeling in de FOMC-verklaring. De afgelopen tijd heeft de Fed verklaard dat het "passend zou zijn om de huidige beoogde bandbreedte voor de federal funds rate nog geruime tijd na de beëindiging van het obligatie-aankoopprogramma te handhaven". Het lijkt waarschijnlijk dat de Fed de obligatieaankopen na de vergadering van september verder zal verminderen (van USD 25 mld naar USD 15 mld) en het programma in oktober helemaal zal beëindigen. Wat "geruime tijd" daarna betekent, valt niet te zeggen. Fed-functionarissen hebben erover gediscussieerd dat de indicatie afhankelijk van de economische cijfers moet worden. Wij verwachten niet dat hiertoe deze week al wordt besloten. De meest recente maandelijkse arbeidsmarktcijfers waar de Fed naar kijkt, laten weinig verbetering zien. Dit kan te wijten zijn aan bijzondere factoren, maar wij denken dat het nog te vroeg is voor de Fed om haar communicatie ingrijpend aan te passen. Het laatste punt waarop de markt alert is, zijn uitspraken van Yellen tijdens de persconferentie. Wij verwachten een relatief evenwichtige benadering.

Stopzetting stimulering waarschijnlijk in passend tempo

In ons basisscenario verhoogt de Fed in juni volgend jaar de rente voor het eerst, waarna op elke volgende FOMC-vergadering in 2015 de rente in kleine stapjes verder wordt verhoogd. Doordat de inflatie onder controle is, kan de Fed het zich veroorloven om de rente te verhogen in een tempo dat past bij een economie die een gezonde groei blijft vertonen. Zodra er tekenen zijn dat het minder ruime monetaire beleid de economische groei bedreigt, zal het tempo van de rente-stappen worden aangepast. Wij zien de beëindiging van het stimulerende beleid van de Fed dan ook niet als een bedreiging. Tijdens eerdere renteverhogingscycli bleven de economische groei en de opbrengsten van groei-gerelateerde beleggingen gemiddeld genomen positief. Wij zien geen reden waarom het deze keer anders zou gaan.

Gebruik TLTRO’s komt mogelijk langzaam op gang

Een tweede belangrijke gebeurtenis deze week is de eerste TLTRO (Targeted Long Term Refinancing Operation), waarmee de ECB voor een periode van maximaal vier jaar geld zal lenen aan banken. Via de TLTRO's in september en december kan maximaal ongeveer EUR 400 mld worden geleend. De centrale bank heeft bovendien aangegeven bereid te zijn om via de geplande acht operaties in totaal een bedrag van EUR 1.000 mld uit te lenen. Er zal waarschijnlijk volop vraag zijn. Vergeleken met andere financieringsbronnen zijn de kosten van TLTRO-geld gunstig voor banken. Het is echter denkbaar dat de vraag van banken relatief langzaam op gang komt en dat vooral in december bedragen onder de TLTRO’s opgenomen worden. Banken die nog steeds gebruik van LTRO-gelden maken, zullen deze wat langer aanhouden omdat ze goedkoper zijn.

Redelijkerwijs valt te verwachten dat er in september EUR 100 mld opgenomen wordt. De TLTRO’s op zich bepalen niet de vooruitzichten voor de bancaire kredietverlening. Ze maken wel deel uit van een uitgebreid pakket maatregelen van de ECB, waaronder de uitgebreide beoordeling van banken en het opkoopprogramma voor door activa gedekte effecten (asset-backed securities en covered bonds). Al deze maatregelen bij elkaar beginnen een heel indrukwekkend pakket te vormen. Bovendien tekent zich een herstel van de vraag naar bankkrediet af. Wij verwachten dat de bancaire kredietverlening in de eurozone zich in de komende kwartalen geleidelijk herstelt.

Schotland in de schijnwerpers

De laatste belangrijke gebeurtenis is het referendum over de onafhankelijkheid van Schotland van het Verenigd Koninkrijk. Vorig weekend bleek uit een peiling dat de voorstanders van Schotse onafhankelijkheid in de meerderheid waren, maar tegen het eind van de week waren de nee-stemmers weer aan de winnende hand. Het zal er dus om gaan spannen. Winnen de ja-stemmers, dan kan het sterlingblok uiteenvallen omdat de regering van het Verenigd Koninkrijk een muntunie met een onafhankelijk Schotland uitgesloten heeft. Dit roept vervolgens weer vragen op over de verdeling van activa en verplichtingen en de mogelijke omzetting van de activa en passiva van Schotse entiteiten. De beide overheden hebben toegezegd dat zij bij een Ja constructief zullen samenwerken om te komen tot een scheidingsovereenkomst. De Britse centrale bank (BoE) heeft een plan opgesteld om in de overgangsperiode de financiële stabiliteit te waarborgen. Toch zal de onzekerheid die in dat geval ontstaat, waarschijnlijk gevolgen hebben voor de investeringen en de handel. Dat geldt vooral in Schotland zelf, dat ongeveer 8% van de economie van het Verenigd Koninkrijk vertegenwoordigt. Het pond zal waarschijnlijk sterk in waarde dalen doordat de markten hun verwachtingen ten aanzien van renteverhogingen door de BoE terugschroeven en een aanzienlijke risicopremie gaan verdisconteren.

Macrocijfers vorige week over het algemeen positief

De economische cijfers waren de laatste tijd over het algemeen vrij hoopgevend. In de eurozone waren er tekenen dat de vlakke BBP-ontwikkeling in het tweede kwartaal niet het begin was van een trend, maar dat het bescheiden herstel aanhoudt. De industriële productie liet in juli een flinke groei van 1% m-o-m zien, na een daling van 0,3% in juni. Een sterkere wereldeconomie en de daling van de euro zouden in de komende maanden steun moeten bieden aan de groei van de industriële sector in de eurozone. De werkgelegenheid steeg in het tweede kwartaal met 0,2% k-o-k, vergeleken met 0,1% in het eerste kwartaal. In de VS werd de aanhoudend sterke economische groei onderstreept door positieve detailhandelscijfers. De detailhandelsomzet steeg in augustus met 0,6% m-o-m en het cijfer voor juli werd bijgesteld van 0% naar 0,3%. Vooral hoopgevend was dat de omzettoename niet te danken was aan volatiele auto- of benzineverkopen. Huishoudens in de VS profiteren van een verbetering van de arbeidsmarkt en sterke vermogensposities.

Werkgelegenheidsgroei eurozone

Lees meer over

Discussieer mee

ABN AMRO is benieuwd naar uw mening. U kunt daarom onder dit artikel reageren via Disqus. Door te reageren gaat u akkoord met de voorwaarden.

Meer blogs

Filteren op