Maakt de Fed een fout?

Blog -

World Economy

De Amerikaanse centrale bank (Federal Reserve) heeft de afgelopen maand steeds duidelijker laten merken dat ze, wanneer de wereld zich ontwikkelt zoals de Fed verwacht, een renteverhoging in de komende maanden waarschijnlijk acht. Het ene na het andere lid van het FOMC, het beleidscomité van de Fed, liet doorschemeren een renteverhoging in juni of juli te steunen. Voorzitter Janet Yellen gaf er haar fiat aan toen ze verklaarde ook voorstander te zijn van een renteverhoging ‘in de komende maanden’. Een dergelijke renteverhoging behoort dus duidelijk tot de mogelijkheden. Onze visie dat de Fed de rente dit jaar ongewijzigd laat, komt daarmee op losse schroeven te staan. Toch zal het FOMC zich vanwege de slechte Amerikaanse banencijfers waarschijnlijk nog eens flink achter de oren krabben. De grote vraag is nu of een renteverhoging een goed idee is.

De Federal Reserve heeft de afgelopen maand steeds duidelijker laten merken dat ze een renteverhoging in de komende maanden waarschijnlijk acht. Nick Kounis Nick Kounis Hoofd Macro Research

  • De Fed heeft laten merken dat ze de rente deze zomer wil verhogen 

  • Het zwakke banencijfer kan uitstel rechtvaardigen. Een renteverhoging in de komende maanden wel een reële mogelijkheid 

  • De grote vraag is nu: is een renteverhoging een goed idee? 

  • Er zijn argumenten vóór een renteverhoging, maar wij vinden dat de Fed er beter aan zou doen voorzichtig te zijn en te wachten

De argumenten voor

De argumenten voor verdere renteverhoging luiden ongeveer als volgt. De economische groei in de VS lijkt eindelijk weer aan te trekken, de voorlopige cijfers laten bijvoorbeeld een versnelling van de BBP-groei zien. Zo raamt de Federal Reserve van Atlanta de groei in het tweede kwartaal nu op 2,5%. Verder is de werkloosheid met 4,7% laag naar historische maatstaven en vergelijkbaar met de laagste stand van circa 4,5% vóór de crisis. Met het andere hoofddoel van de Fed, de inflatie, lijkt het ook de goede kant op te gaan. Volgens de meeste maatstaven is de kerninflatie hoger dan een half jaar geleden, terwijl de rente op een historisch laag niveau ligt. De nominale fed funds rate staat net onder 0,5%, terwijl de reële rente volgens de meeste maatstaven negatief is. Je zou kunnen stellen dat de historisch lage rente niet passend is, omdat de Fed niet ver van haar hoofddoelen verwijderd is. Volgens sommige Fed-functionarissen riskeer je met deze extreem lage rente in een gunstige macro-economische omgeving dat er zeepbellen op de beleggings - en kredietmarkten ontstaan.

Bovendien ziet de wereldeconomie er stabieler uit dan aan het begin van dit jaar. De aandelenbeurzen kenden in 2016 de slechtste start van het jaar sinds de Grote Depressie, maar de koersen hebben zich sindsdien grotendeels hersteld. Europese en Japanse aandelen hebben de verliezen van dit jaar nog niet goedgemaakt, maar in de VS en de opkomende markten is dit wel het geval. Op de opkomende markten, die begin dit jaar een belangrijke oorzaak van de koersdalingen vormden, lijkt de toestand te zijn verbeterd. De forse uitstroom van kapitaal is gekeerd en er stroomt nu weer flink wat kapitaal die kant op. De grondstoffenmarkten, olie voorop, hebben zich hersteld. Tot slot heeft ook de economische groei in China weer iets meer vaart gekregen.

De argumenten tegen

Je zou dus zeggen dat een renteverhoging een goed idee is. Hoewel bovenstaande punten juist zijn, valt er ook het nodige te zeggen voor terughoudendheid. Sterker nog, per saldo lijkt daar op dit moment zelfs veel méér voor te zeggen.

Laten we eerst eens naar de groei in de VS kijken. Als je sommige Fed-functionarissen moet geloven, zou je denken dat de Amerikaanse economie op volle toeren draait. De cijfers zijn echter niet overtuigend. Het is nog vrij vroeg in het kwartaal om nu al te kunnen zeggen hoe het huidige kwartaal zal uitpakken; de meeste harde cijfers hebben alleen betrekking op april. Maar we weten wel dat de laatste twee kwartalen nogal zwak waren. In het eerste kwartaal bedroeg de geannualiseerde BBP-groei slechts 0,8% k-o-k, in het vierde kwartaal van 2015 was dat 1,4%. Zelfs als de groei dit kwartaal aantrekt, dan nog ziet de onderliggende trend er vrij flets uit. De indices voor het Amerikaanse ondernemersvertrouwen zijn bepaald niet goed en ook de wereldeconomie lijkt momenteel vrij zwak. Uit de onlangs gepubliceerde mondiale PMI blijkt dat de industriële sector stagneert en de wereldhandel zelfs licht krimpt. Door de versoepeling van de financiële condities en de gestegen olieprijzen (die de olieproducenten meer lucht geven) zou de mondiale groei zich de komende maanden moeten herstellen maar dat herstel blijft waarschijnlijk gematigd. Zo houdt de Chinese regering, ondanks recente tekenen van een aantrekkende economie, vast aan een geleidelijk groeitempo. Zo wil ze in elk geval voorkomen dat de krediet- en de vastgoedmarkt opnieuw oververhit raken.

Wat de doelen van de Fed betreft: de zaak ligt wat ingewikkelder dan je zou denken. Zo is er ondanks de geringe werkloosheid nauwelijks sprake van looninflatie, wat erop zou kunnen wijzen dat er op de arbeidsmarkt nog geen volledige werkgelegenheid heerst. Of anders geformuleerd: er is nog onbenut potentieel dat kan zorgen voor groei van het aantal banen zonder dat er loondruk ontstaat. Dit betekent dat de arbeidsmarkt de laatste tijd niet krapper is geworden. Gezien de gematigde vraag en de geringe winsten bestaat ook het risico dat bedrijven voorzichtiger worden met het aannemen van personeel. De winsten zijn het afgelopen jaar zelfs gedaald, hoewel deze daling lijkt te zijn versterkt door de sterke dollar en de goedkope olie. Die factoren zouden in de toekomst minder belangrijk moeten worden, al lijken onderliggende zwaktes ook een rol te spelen. De groei van de werkgelegenheid is de afgelopen twee maanden aanzienlijk afgezwakt, wat erop kan duiden dat de arbeidsmarkt vertraagt.

En de inflatie? Die stijgt, maar de door de Fed gehanteerde maatstaf ligt nog altijd onder het inflatiedoel. De kern-PCE-index voor persoonlijke consumptieve bestedingen stond in april op 1,6% j-o-j, terwijl het officiële doel 2% is. Ja, monetair beleid werkt altijd door met een zekere vertraging, dus als de Fed ervan overtuigd is dat de inflatie, gezien de economische ontwikkelingen, weer richting 2% gaat, dan moet dat genoeg zijn. Aan de andere kant is de inflatie al geruime tijd lager dan het inflatiedoel: de laatste keer dat de inflatie 2% bedroeg, was in april 2012. Als de inflatie iets hoger wordt dan het doel, zou dat ook geen ramp zijn. Sterker nog, een beetje erboven zou kunnen helpen de inflatieverwachtingen te verankeren, omdat het laat zien dat de Fed een symmetrisch inflatiedoel hanteert.

Dan zijn er nog de financiële markten. De afgelopen weken is de verwachting dat de rente omhoog gaat, sterker geworden. Beleggers meenden bijvoorbeeld (vóór de slechte banencijfers) dat de kans op een renteverhoging in juli meer dan 50% was, een maand eerder was dat nog rond de 25%. Toegegeven, dit heeft niet geleid tot destabilisering van beleggingen in opkomende markten of tot verminderde risicobereidheid in het algemeen. Maar sinds de afbouw van de monetaire verruiming in de VS in 2013 zijn die tendensen wel hardnekkig. Zoals gezegd ziet de fundamentele situatie er momenteel beter uit. Wel blijft het zo dat veel opkomende markten de facto deel uitmaken van de dollarzone. Die landen hebben hoge schulden opgebouwd en zijn daarom nog steeds gevoelig voor een door de VS geïnitieerde verkrapping van de financiële condities. Bij het bepalen van haar monetair beleid moet de Fed niet alleen rekening houden met de huidige condities op de financiële markten, maar ook met de gevolgen van haar beleid voor die condities.

De conclusie

Al met al lijken op dit moment de mogelijke negatieve effecten van een renteverhoging voor de economie en de financiële markten groter dan de mogelijke risico’s van een langer aangehouden adempauze. Dat komt vooral doordat de Fed veel armslag heeft om het beleid te verkrappen als dat nodig mocht zijn, maar niet zo makkelijk weer kan verruimen als het mis gaat. Een behoedzame aanpak lijkt daarom voorlopig beter. Een bescheiden renteverhoging hoeft geen ramp te zijn, vooral niet als de Fed duidelijk maakt dat de volgende rentestap lang op zich zal laten wachten, maar waarom dat risico lopen? Het is in ieder geval duidelijk dat een hele reeks renteverhogingen heel waarschijnlijk voor flinke tegenwind in de economie en op de markten zal zorgen.

Lees meer over

Discussieer mee

ABN AMRO is benieuwd naar uw mening. U kunt daarom onder dit artikel reageren via Disqus. Door te reageren gaat u akkoord met de voorwaarden.

Meer blogs