Nemen de tegenslagen toe?

Blog -

Portemonnee met geld

Et tu, Joe Six-Pack? - Het is niet eenvoudig om tegen de achtergrond van de turbulentie van de afgelopen weken lichtpuntjes te vinden. De opkomende economieën hebben het nog steeds moeilijk. Wereldwijd blijven de verwerkende industrie en handel zich zwak ontwikkelen. De instorting van de olieprijs heeft niet alleen negatieve gevolgen gehad voor de wereldeconomie, maar heeft ook de liquiditeit uit de financiële markten gezogen. De mondiale aandelenmarkten hebben de slechtste maand januari sinds 2010 achter de rug. Het enige belangrijke positieve punt leek de redelijk goede structurele economische situatie in de VS en Europa. De hoop bestond dat de binnenlandse vraag in deze regio's de wereldeconomie op de been zou houden totdat een deel van de tegenwind elders in de wereld begint af te zwakken. De cijfers van afgelopen week maken dit twijfelachtig.

De lagere olieprijzen betekenen een enorme meevaller voor consumenten. Het lijkt er alleen niet op dat ze die uitgeven. Nick Kounis Nick Kounis Hoofd Macro Research

  • Recente cijfers uit de VS en de eurozone geven aan dat de consumptieve bestedingen, die tot nu toe goed op peil bleven, kunnen tegenvallen
  • Wellicht geven consumenten, door de mondiale turbulentie, de meevaller van lagere olieprijzen liever niet uit...
  •  ...maar het kan ook zijn dat het gewoon even duurt voor de daling van de olieprijs zich vertaalt in meer bestedingen
  • Het is dus nog te vroeg om te zeggen dat consumenten niet zijn opgewassen tegen de wereldwijde tegenwind
  • Als consumenten echt de broekriem aanhalen, moeten centrale banken veel resoluter optreden om de vicieuze cirkel te doorbreken

20160205-ISM-niet-verwerkende-industrie-en-consumptie-VS

20160205-Detailhandelsverkopen-eurozone

Zwakke binnenlandse cijfers VS en eurozone

Twee cijfers wekken met name de indruk dat de consumptieve bestedingen aan beide zijden van de Atlantische Oceaan mogelijk afzwakken. Ten eerste de ISM-index voor de niet-verwerkende industrie in de VS, die in januari sterk daalde. Deze index heeft betrekking op de meer binnenlands georiënteerde sectoren van de Amerikaanse economie, die ondanks de krimp in de verwerkende industrie relatief goed op peil waren gebleven. De daling zorgde dan ook voor angst dat de zwakte zich mogelijk uitbreidt. De index volgt inderdaad min of meer de groei van de consumptieve bestedingen (zie grafiek). Als de index op dit niveau blijft hangen, kan dat wijzen op een vertraging van de groei van de consumptieve bestedingen naar een vrij bescheiden tempo. De bestedingen zouden dan niet langer krachtig genoeg zijn om het remmende effect van de netto export en dalende investeringen in de energiesector te compenseren. In de eurozone herstelden de detailhandelsverkopen zich in december enigszins, maar over het hele vierde kwartaal gemeten kwamen ze toch lager uit. Evenals in de VS leverden consumenten tot nu toe een belangrijke bijdrage aan het bescheiden herstel.

Consumenten worden mogelijk zuiniger

De lagere olieprijzen betekenen een enorme meevaller voor consumenten. Het lijkt er alleen niet op dat ze die uitgeven. Het kan zijn dat de turbulentie op de financiële markten gezinnen onzeker maakt over de vooruitzichten, waardoor ze de meevaller liever oppotten. Misschien drukt dit de vraag. Als consumenten de hand op de knip houden, resteren alleen de negatieve gevolgen van de lagere olieprijs voor olieproducenten.

20160205-Arbeidsmarkt-VS-blijft-sterk

20160205-Banengroei-eurozone-herstelt-zich

Niet zo snel

Maar misschien trekken we wel te snel conclusies. Het kan ook zijn dat we alleen maar te maken hebben met een vertraging tussen de daling van de olieprijs en een toename van de bestedingen. Dit verschijnsel hebben we in het verleden ook gezien, omdat huishoudens soms tijd nodig hebben om zich aan te passen. Deze visie wordt ondersteund door andere signalen. Het consumentenvertrouwen heeft zich bijvoorbeeld zowel de VS als de eurozone op een relatief hoog niveau gehandhaafd. Als mensen echt uit ongerustheid zijn gaan sparen, zou een instorting van het consumentenvertrouwen voor de hand liggen. Bovendien boezemt een aantal componenten van het consumentenbestedingen ons meer vertrouwen in. Zo ontwikkelden de detailhandelsverkopen in de eurozone zich in het vierde kwartaal zwak, maar werden er veel meer kentekens voor nieuwe auto's afgegeven. Ook de uitgaven aan duurzame consumptiegoederen in de VS ontwikkelden zich in het afgelopen kwartaal goed. Dit zijn niet de spullen die je koopt als je je zorgen maakt over de toekomst.

Arbeidsmarkten staan er nog goed voor

Iets wat de consument zeker de wind in de rug geeft, is de sterke arbeidsmarkt. In de VS zwakte de banengroei (excl. de agrarische sector) in januari af naar 151.000. Dit lijkt echter een correctie na de sterke toename in de voorgaande maanden. Het driemaands voortschrijdende gemiddelde bleef ruim boven 200.000. In de eurozone is de werkgelegenheid eveneens verder toegenomen en is de werkloosheid gestaag gedaald, al is deze nog steeds onaanvaardbaar hoog. Hoewel de arbeidsmarkt kan achterlopen op de vraag, zijn er tot nu toe geen duidelijke tekenen dat de binnenlandse economieën in het Westen op dit gebied in de problemen zitten. Over het geheel genomen is het, ondanks de verontrustende tekenen van afgelopen week, waarschijnlijk nog te vroeg om te kunnen zeggen dat consumenten niet zijn opgewassen tegen de wereldwijde tegenwind.

Daar komen de schutters!

Maar wat nou, als dat wel het geval is? Wat als de consument echt minder gaat uitgeven vanwege de onzekerheid en de marktturbulentie? In dat geval moeten beleidsmakers wereldwijd in actie komen om de vicieuze cirkel te doorbreken. De eerste tekenen zijn overigens al zichtbaar. Centrale banken reageren op het gevaar dat de groei tegenvalt en op de sterke verslechtering van de inflatievooruitzichten. De Fed lijkt er steeds minder voor te voelen om de rente op de volgende vergadering in maart verder te verhogen en wij gaan ook ervan uit dat de Fed dan nog niets doet. De invloedrijke president van de New York Fed, Bill Dudley, heeft afgelopen week bijvoorbeeld gezegd dat het FOMC, het beleidscomité van de Amerikaanse centrale bank (Federal Reserve), de turbulentie op de financiële markten moet meewegen. Daarnaast heeft de Japanse centrale bank (BoJ) de rente voor nieuwe overtollige reserves verlaagd naar een negatief percentage. De ECB heeft aangegeven dat in maart nieuwe maatregelen worden genomen. Wij gaan uit van een verdere renteverlaging. De recente daling van de Amerikaanse dollar heeft andere valuta's sterker gemaakt, waardoor de druk op centrale banken buiten de VS om hun beleid te verruimen, is toegenomen. Gezien de zwakke groei en zeer lage inflatie, bestaat er eigenlijk geen twijfel over dat de wereldeconomie een extra monetaire stimulans kan gebruiken.

Misschien moeten centrale banken veel meer doen

Uiteraard moeten centrale banken, als de binnenlandse vraag echt begint weg te vallen, veel doortastender optreden dan ze in de afgelopen weken hebben willen doen. De ervaring uit het verleden leert dat het risico bestaat dat ze enig respijt nodig hebben als dit scenario werkelijkheid wordt. Het FOMC zou, na de rente in december te hebben verhoogd, een wat gênante omzwaai moeten maken. ECB-president Draghi heeft misschien tijd nodig om binnen de Raad van Bestuur steun te verzamelen voor een nieuwe beleids-bazooka. Verder lijkt de BoJ, die een paar jaar geleden een gigantisch obligatie-aankoopprogramma is gestart, weer net zo behoudend te zijn geworden als vanouds: zij wil dit programma pas verder opvoeren wanneer dat nodig is. Het meest waarschijnlijke scenario is nog steeds dat de centrale banken in de verschillende delen van de wereld uiteindelijk wel in actie komen, vooral omdat een sterke vertraging van de vraag het deflatierisico ernstig zou aanwakkeren.

Maar hebben ze daar de munitie voor?

Dat brengt ons tot de vraag of de centrale banken nog wel munitie hebben. Wij denken dat het arsenaal nog niet helemaal is uitgeput. De rente kan negatief (of nog negatiever) worden. De obligatieaankoopprogramma's kunnen nog verder worden uitgebreid. In het geval van de ECB zou dit een politiek gevoelige stap inhouden: de kapitaalsleutel (gebaseerd op BBP en bevolkingsomvang) voor de verdeling van de obligatieaankopen over de verschillende landen wordt dan verruild voor een sleutel die is gebaseerd op de uitstaande schuld. Op die manier zou de ECB meer staatsleningen kunnen gaan opkopen. Uiteraard moet in dit scenario het monetaire beleid worden ondersteund door andere beleidsmakers. De argumenten voor budgettaire stimulering komen dan weer op tafel, vooral in landen die voor zichzelf enige manoeuvreerruimte hebben gecreëerd.

Not out of bullets yet

Looking further forward, we do not think the ECB has run out of space to ease policy further. We think central banks in Scandinavia, such as Sweden’s Riksbank have shown that the deposit rate can come down further. The room to sharply step up QE under the current design is limited, given the use of the capital key to allocate purchases between countries and the size of the markets for debt securities in particular countries. There are potential strains especially for German securities under this system. However, if the ECB really needs to go further it could change the modalities of the programme to give it more room to step up QE. For instance, if a more adverse scenario developed, it could drop the capital key and allocate purchases on the basis of outstanding debt securities.

Lees meer over

Discussieer mee

ABN AMRO is benieuwd naar uw mening. U kunt daarom onder dit artikel reageren via Disqus. Door te reageren gaat u akkoord met de voorwaarden.

Meer blogs