Opkomende markten: hobbel of crisis?

Blog -

oplopende staafdiagram

De onrust rond de beëindiging door de Fed van haar aankoopprogramma’s is weer toegenomen. Het vooruitzicht dat liquiditeit aan de markt onttrokken zal worden, dat de rente in de Verenigde Staten gaat oplopen en dat in bepaalde gevallen de fundamentele omstandigheden verslechteren, heeft zich vertaald in een omvangrijke uitstroom van kapitaal uit opkomende markten. De combinatie van een stijgende lange rente in de VS en een verkoopgolf in de opkomende markten roept onprettige herinneringen op aan 1994. Het beeld voor de gezamenlijke opkomende economieën is momenteel echter gunstiger en dit beperkt het besmettingsgevaar. Wel vertoont een aantal belangrijke economieën acute kwetsbaarheden. Wij denken dat de centrale banken van ontwikkelde economieën zullen ingrijpen om te voorkomen dat de rentestijging te ver doorschiet. Ondanks bovenstaande neemt het bewijs dat de wereldeconomie aan kracht wint echter toe.

Wij denken dat de centrale banken van ontwikkelde economieën zullen ingrijpen om te voorkomen dat de rentestijging te ver doorschiet. Nick Kounis Nick Kounis Hoofd Macro Research

Zenuwen op financiële markten over eventuele exit Fed
De mogelijkheid dat centrale banken in de industrielanden hun unieke monetaire beleidsmaatregelen gaan afbouwen en de gevolgen daarvan voor de economie en de financiële markten zorgen weer voor ongerustheid. Dit was vooral merkbaar op de markten voor staatsobligaties van industrielanden en de markten voor beleggingen in opkomende economieën in het algemeen. Het vooruitzicht dat de Fed en andere centrale banken van industrielanden hun beleidsrente eerder en drastischer verhogen, is door beleggers in de koersen verdisconteerd. Tegelijkertijd leidde het vooruitzicht op minder liquiditeit, een renteverhoging in de VS en in sommige gevallen ook verslechterende fundamentele factoren tot een omvangrijke uitstroom van kapitaal uit de opkomende markten. Hiermee werd de forse kapitaalstroom richting opkomende markten in de afgelopen jaren voor een deel teruggedraaid. Deze stroom kwam op gang door de verwachting dat de rente gedurende een langere periode laag zou blijven en dat de centrale banken op grote schaal schuldpapier zouden opkopen. Inmiddels zijn de aandelenkoersen in opkomende markten gedaald, zijn de spreads op obligaties toegenomen en hebben veel munten terrein moeten prijsgeven. De centrale banken van Brazilië, India, Indonesië en Turkije zagen zich gedwongen om de eigen munt te steunen, maar tot op heden zijn zij er niet in geslaagd om het tij te keren.

Opkomende markten

Fundamentele factoren opkomende markten beter dan in 1994
De combinatie van een stijgende lange rente in de VS en een verkoopgolf in de opkomende markten roept onprettige herinneringen op aan 1994. Nadat de Federal Reserve begin dat jaar het Fed Funds-tarief onverwacht had verhoogd, schoot de rente op US Treasuries omhoog en sloeg de instroom van particulier kapitaal in opkomende markten, met name Mexico, plotseling om in een uitstroom. Die leidde begin 1995, in wat de ‘Tequilacrisis’ werd genoemd, bijna tot een staatsbankroet van Mexico. Een oplopende rente in de Verenigde Staten speelde ook bij andere schuldencrises een rol, zoals begin jaren tachtig in Latijns-Amerika en eind jaren negentig in Azië. De opkomende markten staan er nu echter fundamenteel beter voor dan in 1994, waardoor er dit keer geen crisis hoeft te ontstaan. Om te beginnen had de centrale bank tijdens de Mexicaanse crisis, en hetzelfde geldt voor de crisis in Azië, de munt aan de dollar gekoppeld. Toen het vertrouwen verdween, probeerde de regering de koppeling te handhaven, waardoor de valutareserves verdampten. De koppelingen werden uiteindelijk losgelaten, de waarde van de munt kelderde en het land moest noodsteun aanvragen. De situatie is momenteel anders: centrale banken grijpen af en toe wel in om koersschommelingen op te vangen, maar koppelingen zijn niet gebruikelijk meer.

Een ander aspect is dat de opkomende markten er fundamenteel beter voorstaan. Per saldo hebben de opkomende economieën een overschot op de handelsbalans (in 1994 was dat een tekort), de buitenlandse schuld is lager, de valutareserves zijn veel groter en de directe buitenlandse investeringen, die minder volatiel zijn, vormen nu een aanzienlijk groter deel van de kapitaalstromen dan beleggingen. Veel landen hebben de les van de Azië-crisis geleerd. Het beeld voor de totaliteit van de opkomende economieën is momenteel dan ook gunstiger en dit beperkt het besmettingsgevaar. Wel vertoont een aantal belangrijke economieën acute kwetsbaarheden.

Slachting op obligatiemarkt niet waarschijnlijk
Wij denken verder dat een bloedbad op de obligatiemarkten á la 1994 uitblijft, al zullen de obligatierentes de komende kwartalen over het algemeen een stijgende lijn vertonen. In 1994 werden de markten overvallen door de eerste renteverhoging van de Fed, die ook daarna de rente een paar maal nogal abrupt verhoogde: met 300 bp binnen een jaar. Nu is de inflatie laag en het lijkt ons aannemelijk dat de centrale bank nog geruime tijd met renteverhogingen wacht, en als ze er dan mee begint – ergens begin 2015 – dan gaat dit proces waarschijnlijk vrij geleidelijk. Daar komt bij dat er dit keer van verrassing vrijwel zeker geen sprake zal zijn: de Fed is veel transparanter geworden en geeft, via beleidsindicaties en de publicatie van uitgebreide eigen prognoses voor de economie, werkloosheid en de beleidsrente, ruim van te voren aan wat ze van plan is. Dat is een wereld van verschil met 1994, toen de Fed nog maar net begonnen was haar doelstelling voor het Fed Funds-tarief te publiceren.

Door de bomen het bos proberen te zien
Door de obsessieve aandacht voor de Fed en de afbouw van haar opkoopprogramma wordt er volgens ons een belangrijk punt over het hoofd gezien. De Fed overweegt het gaspedaal geleidelijk los te laten, omdat ze er steeds meer van overtuigd raakt dat de VS de weg van duurzaam economisch herstel is ingeslagen. Via een toename van de uitvoer zouden andere economieën daarvan ook moeten kunnen profiteren. Ook bij beleggers leek dit idee eind vorige week post te vatten, want de aandelenbeurzen en cyclische metalen kregen een duwtje in de rug toen de signalen dat de wereldeconomie verder aantrekt, steeds duidelijker werden. En inderdaad, de voorlopige ramingen van de industriële index van Markit over augustus zijn voor alle grote economieën gestegen. De voorlopige PMI van de Chinese industrie ging van 47,7 naar 50,1, de sterkste stijging sinds augustus 2010. Dit is opnieuw bewijs dat de groeivertraging daar ten einde loopt, onder invloed van de toegenomen vraag uit de ontwikkelde economieën, de afgenomen angst voor een liquiditeitscrisis bij de banken en signalen dat de overheid bereid is haar groeidoelstelling ‘te verdedigen’. De stijging van de Markit PMI-index voor de VS viel bescheidener uit (van 53,7 naar 53,9). Het goede resultaat van de subindex nieuwe orders en de sterke stijging, vorige maand, van de benchmark, de ISM voor de verwerkende industrie, wijzen echter op sterkere groei.

In de eurozone is de PMI-index voor de verwerkende industrie deze maand opnieuw gestegen, van 50,3 naar 51,3 punten, de hoogste stand in 26 maanden. De vooruitgang in deze cluster draagt bij aan het langzame herstel van de economie van de eurozone. Met een flinke stijging van 50,5 in juli naar 51,7 in augustus bereikte de samengestelde PMI voor de eurozone (industrie en dienstensector samen) de hoogste stand sinds juni 2011. Dit wijst op een geringe groei van het BBP en bevestigt dat de economie, na in het tweede kwartaal eindelijk uit de recessie te zijn gekomen, in het derde kwartaal aantrekt.

Wij verwachten dat het economisch herstel de komende maanden wereldwijd doorzet en dat dit op de financiële markten een steeds grotere rol gaat spelen. De onrust rond een exit van de centrale banken blijft de marktvolatiliteit waarschijnlijk bevorderen maar dit zal de vooruitzichten niet ingrijpend wijzigen.

Wereldeconomie

Lees meer over

Discussieer mee

ABN AMRO is benieuwd naar uw mening. U kunt daarom onder dit artikel reageren via Disqus. Door te reageren gaat u akkoord met de voorwaarden.

Meer blogs

Filteren op