Waarheen leidt de weg?

Blog -

Aandelencijfers met trendgrafiek

Griekenland beheert het nieuws. De beslissing van de Griekse regering om de onderhandelingen af te breken, een referendum uit te schrijven en campagne te willen voeren voor het afwijzen van het tot dan toe bekende akkoord is met recht een dramatische wending te noemen. De wereldeconomie beweegt zich inmiddels iets overtuigender in de goede richting. We zitten daarmee dus op de goede weg. Het enige waar we nog achter moeten komen is waarheen die weg precies leidt.

Ik denk dat de wereldeconomie in de tweede helft van het jaar een synchrone groeiversnelling zal vertonen Han de Jong Han de Jong Chief Economist

Een paar kanttekeningen bij het Griekse drama

Er is de laatste tijd veel over Griekenland geschreven en er wordt bij voortduring meer geschreven. Wat kan ik daar aan toevoegen? Misschien kan ik een paar zaken naar voren halen die naar mijn idee onderbelicht zijn.

  • Griekenland dreigt bankroet te gaan, maar we moeten niet vergeten dat de financieringsbehoefte van het land vooral verband houdt met rente- en vooral aflossingsverplichtingen. Exclusief die verplichtingen (economen noemen dit het 'primaire overheidsbudget') zit Griekenland dicht in de buurt van een begrotingsevenwicht. Het is dus niet zo dat de regering helemaal geen geld meer heeft als zij haar schuldverplichtingen niet meer kan nakomen. Toen de crisis in 2011/12 een hoogtepunt bereikte, stelden wij dat wanbetaling op dat moment niet waarschijnlijk was, omdat de regering grote leningen nodig had om de dagelijkse kosten van het op gang houden van de economie te financieren. Ook stelden wij dat de kans dat het land haar verplichtingen niet zou nakomen, groter zou worden zodra er sprake was van een primair overschot. Daar zijn we nu dus aangekomen
  • De moeilijkheid hierbij zijn de banken. Er is feitelijk een bank run gaande op het hele banksysteem. De ECB heeft de laatste maanden steeds additionele liquiditeitssteun gegeven. Gisteren heeft de ECB besloten die steun op te schorten voor wat betreft verdergaande liquiditeitsbehoefte. Dat is logisch want liquiditeitssteun verleen je aan solvabele instellingen. Als de Griekse regering in default gaat heeft dat voor de banken vergaande consequenties want die hebben Griekse staatsobligaties in portefeuille. Daarmee is de solvabiliteit van de banken in het geding en moet de ECB de steun wel stopzetten. Dit leidt uiteraard tot chaos. Kapitaalrestricties en het gesloten houden van de banken zijn het logische gevolg. Aangegeven is dat dat vandaag zou betreffen, maar als er geen schot komt in de onderhandelingen blijven de banken ongetwijfeld langere tijd dicht tot er weer wel schot in de onderhandelingen zit.
  • De Griekse overheidsschuld is onhoudbaar groot en er moet iets gaan gebeuren. De Syriza-regering wil een formele schuldvermindering. De instellingen zijn daar niet toe bereid. Grotendeels om politieke redenen - een schuldvermindering is moeilijk te verkopen aan de kiezers in andere landen. Een alternatief is makkelijk te vinden, althans in theorie. De schuld is bij markconforme voorwaarden niet houdbaar, maar de partners kunnen de last aanzienlijk verlichten door het rentepercentage te verlagen en de looptijden te verlengen of zelfs een aflossingsvrije periode toe te passen. Dat is al gebeurd, maar de instellingen zouden verder kunnen gaan. Hierdoor wordt de kwestie van schuldvermindering eigenlijk een symbolische aangelegenheid. Voor andere landen, vooral de zwakkere blijft dit uiteraard moeilijk te pruimen, maar we moeten wel wat.
  • De gemiddelde Griek heeft het de afgelopen jaren heel erg moeilijk gehad. Griekenland leeft inderdaad al heel lang boven zijn stand, maar of dat aan de gemiddelde Griek te wijten is, kun je je afvragen. Dit besef maakt het ook niet makkelijker om de inkomensverliezen waarmee de Griekse bevolking geconfronteerd is, te verwerken. Wat het land heel hard nodig heeft is economische groei. Het is schokkend dat bijna niemand het daar over heeft. De Griekse economie begon zich vorig jaar te herstellen. We hebben in Spanje en Ierland gezien dat het een tijdje duurt voordat een herstel zich voldoende heeft verbreid om grote aantallen mensen daarvan te laten profiteren, maar Griekenland was wel op de goede weg. Helaas hebben de regeringswisseling en de weinig succesvolle gesprekken tussen Griekenland en de instellingen het herstel van de economie finaal de kop ingedrukt. Ook is het jammer dat de instellingen hun voorstellen niet aantrekkelijker hebben weten te maken door deze bijvoorbeeld te koppelen aan een investeringsprogramma dat op korte termijn de economie kan stimuleren en op langere termijn het Griekse groeipotentieel kan vergroten.
  • De indruk lijkt te bestaan dat er in de afgelopen jaren geen vorderingen zijn gemaakt met het versterken van de Griekse economie. Dat is natuurlijk niet zo. De Wereldbank publiceert jaarlijkse een ranglijst van landen onder de titel Ease of doing Business. Tussen 2008 en 2015 is Griekenland gestegen van een treurige 108e plaats naar de 61e plaats. Voor het soort land dat Griekenland is, is dat nog steeds geen fantastische positie op een lijst van 189 landen, maar er is wel sprake van verbetering. Hetzelfde geldt voor het World Competitiveness Report van het World Economic Forum. Geen ander euroland is in de afgelopen jaren sneller gestegen op deze ranglijst dan Griekenland. Oké, het land staat nog steeds maar net boven Moldavië, Iran, El Salvador en Armenië, maar er is tenminste sprake van vooruitgang. Het zou heel jammer zijn om al die winst op te geven.
  • Sommigen roepen dat het voor Griekenland beter zou zijn om uit de euro te stappen. Daar ben ik het niet mee eens. Ten eerste is het vrij zeker dat dit in eerste instantie zal resulteren in een nog grotere chaos. Een nieuwe Griekse munt zal zwak zijn en de kosten van geïmporteerde goederen zullen sterk stijgen, waardoor de levensstandaard verder naar beneden gaat. Bovendien zal het financiële stelsel ineenstorten, waardoor waarschijnlijk een soort ruileconomie ontstaat. En zelfs met een eigen munt zal de Griekse regering haar boeken op orde moeten brengen en de Griekse groeidynamiek moeten verbeteren. De maatregelen die de instellingen eisen zijn gewoon onontkoombaar.

Wat nu?

Ik denk dat de chaos die in het land nu dreigt te ontstaan de regering alsnog terug zal dirigeren naar de onderhandelingstafel. Het wederzijdse vertrouwen tussen de regering en de instituten is helaas wel tot een nieuw dieptepunt gedaald. Dus of dat veel oplevert.....?

We moeten nog zien of het referendum doorgaat in de vorm en met de vraagstelling zoals door het Griekse parlement is vastgesteld. De eerste opiniepeilingen suggereren dat een meerderheid van de Griekse bevolking via het referendum, zo dat zal worden gehouden, de regering zal oproepen toch akkoord te gaan met wat de instituties voorstelden. Premier Tsipras heeft aangegeven de keus van de bevolking te respecteren. Het meest waarschijnlijk lijkt dan dat hij het akkoord zal tekenen. Dat akkoord heeft overigens een looptijd van slechts vijf maanden. Tsipras zal dan waarschijnlijk nieuwe verkiezingen uitschrijven. Dat gaat in Griekenland vrij rap en een nieuwe regering is snel gevormd. Dan begint het onderhandelingstraject feitelijk opnieuw.

Als het referendum doorgaat en een ‘Nee’ oplevert, is heel onduidelijk wat er zal gebeuren. Griekenland komt dan zeer waarschijnlijk echt in default. Dan kun je bepaald niet uitsluiten dat een proces begint dat uiteindelijk zal leiden tot een vertrek uit de eurozone. Voor de Europese instellingen die grote pakketten Griekse leningen op de boeken hebben, betekent dat zeer waarschijnlijk forse (boek)verliezen. Ik denk niet dat dat reden voor paniek zou moeten zijn, maar er zal wel een hoop heisa door ontstaan.

Hoopgevende economische cijfers

Recente cijfers over de belangrijkste economieën waren hoopgevend. De voorlopige PMI's in de eurozone pakten in juni beter uit dan verwacht. De Duitse Ifo-index stelde echter teleur. Dit is iets wat we in de gaten moeten houden, want deze index is in het verleden indicatief gebleken voor ontwikkelingen binnen de Duitse en Europese economie. De Ifo-index geeft echter nog steeds een boventrendmatige groei aan. De economie van de eurozone profiteert van een forse rugwind, ook al verliest die hier en daar aan kracht. Volgens ons beweegt de economie van de eurozone geleidelijk richting een autonoom herstel.

Monetaire cijfers bevestigen deze positieve trend. De groei van M3 vertraagde in mei van 5,3% j-o-j naar 5,0%, maar de groei van M1 versnelde verder van 10,5% naar 11,2%. De groei van M1 is een betere indicator voor de ontwikkeling van de conjunctuur dan M3. Ook de bancaire kredietverlening verbetert langzaam maar zeker.

Recente cijfers uit de VS geven aan dat Amerikaanse consumenten, die eerder dit jaar zorgden door teleurstellingen, meer geld beginnen uit te geven. Het persoonlijk inkomen vertoonde in mei, evenals in april, een groei van 0,5% m-o-m, terwijl de bestedingen toenamen met 0,9%. Dit is misschien een van de eerste tekenen dat Amerikaanse consumenten de meevaller van de gedaalde energiekosten beginnen uit te geven. De woningmarktcijfers zijn verder verbeterd. De indicatoren voor het ondernemersvertrouwen in de VS waren wisselend. De PMI's voor juni vielen tegen, maar de Philly Fed index steeg sterker dan verwacht.

Cijfers uit Japan geven aan dat de kans dat het land deflatie kan vermijden, groter is dan in lange tijd het geval is geweest. In het eerste kwartaal was er sprake van een krachtige groei en het lijkt erop dat de economie een behoorlijk groeitempo kan vasthouden bij een licht positieve inflatie. Tot slot zien we dat in China het ondernemersvertrouwen stabiliseert. Dit wijst erop dat het de beleidsmakers lukt om de groeivertraging een halt toe te roepen.

Dus waar gaan we naartoe?

Ik begon dit commentaar met de vraag waarheen de weg leidt waarop we ons bevinden. Ik denk dat de wereldeconomie in de tweede helft van het jaar een synchrone groeiversnelling zal vertonen. Dat is goed nieuws. En Griekenland? Tsja, wij denken nog steeds dat er een akkoord komt, ook al is dat misschien kort na het verstrijken van cruciale deadlines. Maar om eerlijk te zijn, wie zal het zeggen...

Lees meer over

Discussieer mee

ABN AMRO is benieuwd naar uw mening. U kunt daarom onder dit artikel reageren via Disqus. Door te reageren gaat u akkoord met de voorwaarden.

Meer blogs

Filteren op