SustainaWeekly - 9% rente raakt junk obligatie uitgevers met hoge ESG aanzien nauwelijks
Coupons op junk obligaties bereiken bijna 9% en doen de vrees voor herfinanciering van risicovollere bedrijven toenemen. Dan rijst de vraag: Hebben junk uitgevers met een betere ESG-aanzien meer last van deze spectaculaire hoge rente? Uit een steekproef van 54 uitgevers blijkt dat herfinancieringsrisico's in het algemeen goed beheersbaar zijn. Maar belangrijker is dat solide ESG-uitgevers niet slechter af zijn op rentedekking (ICR) en ze evenmin een grotere daling van de ICR ondergaan dan zwakkere ESG-namen.
De hogere rente en risico-opslagen hebben de marktrente op Europese high yield-obligaties naar een nieuw hoogtepunt in 10 jaar gedreven. Op een brede marktbasis zou de gemiddelde Europese high yield-onderneming vandaag zelfs meer moeten betalen dan toen de Covid-19 pandemie ons in maart 2020 trof. De laatste keer dat high yield-bedrijven met zulke hoge financieringskosten werden geconfronteerd, was tijdens het hoogtepunt van de eurozone schuldencrisis in 2011. Toen werden deze bedrijven met een hoog risico (die we gemakshalve ‘high yielders’ zullen noemen) overigens niet ontmoedigd om obligaties uit te geven omdat de markt nog steeds groeide. We zijn 11 jaar verder en vandaag de dag zijn de high yielders duidelijk bang om nieuwe transacties op de obligatiemarkt te brengen.
Eén van de gevolgen van de escalerende financieringskosten voor high-yieldobligaties is de last die dit vormt voor de onderliggende bedrijven die binnenkort moeten herfinancieren. In deze Sustainaweekly proberen we na te gaan of de huidige markttarieven daadwerkelijk een risico vormen voor de high-yielders. Door middel van onze duurzaamheidsfocus proberen we een onderscheid te maken tussen de high-yielders met goede ESG aanzien en de high-yielders met een slechte ESG aanzien. Wij nemen de Sustainalytics ESG-risicoclassificatie – sub sector percentiel als maatstaf voor het ESG-risico van een high yielder. De reden waarom wij hebben gekozen voor een sectorbenadering is om een gelijk speelveld te creëren, aangezien beleggers nog steeds bereid kunnen zijn in een goed presterende high yielder uit een betwistbare sector te investeren (zoals de Duitse staalproducent Thyssenkrupp) of een betwistbare high yielder te vermijden uit een sector waar de ESG-risico's in het algemeen beheersbaar zijn. Denk in dit laatste geval aan de Duitse vastgoedemittent Adler Group waar bestuurspraktijken enorm onder de loep zijn genomen.
Twee punten vielen ons onmiddellijk op. Ten eerste, ondanks de ambities van beleggers om ESG op te nemen in high yield bedrijfskredieten (zie ), hebben slechts 54 van de 320 Europese high yielders een ESG-risicoclassificatie gekregen van Sustainalytics. Hoewel dit ook de reikwijdte van onze analyse beperkt, vinden wij 54 emittenten uit verschillende sectoren nog steeds een voldoende grote steekproef om mee te werken. Ten tweede lijkt het herfinancieringsrisico in het junk bond landschap nog steeds zeer gematigd, althans als we de uitkomst van de steekproef van 54 emittenten beoordelen. Wij hebben de rentedekking (ICR) van een emittent herberekend op basis van de nieuwe 4 tot 5 jaars markt tarieven op leningen die in 2023 vervallen. Verrassend genoeg hebben 22 van de 54 emittenten geen leningen die in 2023 vervallen en 14 emittenten hebben 2023 leningen met een hoofdsom die minder dan 300 miljoen euro is. Dit herfinancieringsbedrag is minder dan een typische obligatie en gemiddeld zou deze lage herfinancieringsomvang slechts 46 miljoen euro toevoegen aan de totale renterekening indien het tegen de huidige tarieven wordt geherfinancierd. De onderstaande grafiek toont het effect op de ICR voor alle emittenten in de steekproef die voor herfinanciering in aanmerking komen, en laat duidelijk zien dat in de meeste gevallen de verlaging (gele balk) beperkt is.
Nu het interessante gedeelte. Is er een verschil tussen ESG-vriendelijke en betwistbare ESG-namen om mee te beginnen en hoe verandert de huidige rentetarieven dit? De onderstaande scatter-plots tonen de verdeling van ICR's, uitgaande van ESG high yielders met een zeer laag risico (donkergroene kleur - ESG risk rating percentiel uitkomst tussen 1 en 10) tot ESG high yielders met een hoog risico (donkergrijze kleur - ESG risk rating percentiel uitkomst tussen 70 en 100). Wat onmiddellijk opvalt, is dat onze steekproef grotendeels, 69%, gevuld is met high yielders die een solide ESG-aanzien hebben (donkergroen en lichtgroen). Nog belangrijker is dat deze solide ESG-namen niet lijden onder een lager bestaand ICR-profiel in vergelijking met hoge risico ESG-namen, zoals blijkt uit de linker grafiek. Een hoge ESG-status betekent dus niet automatisch een lagere winstgevendheid of een balans met veel hefboom.
Ten tweede blijkt uit de rechtergrafiek dat noch bij de solide ESG-namen, noch bij de betwistbare ESG-namen een enorme verslechtering van het ICR-niveau optreedt wanneer we rekening houden met de hogere financieringskosten op hun 2023-hoofdsom. Dit betekent dat ESG-georiënteerde beleggers geen grote verschuivingen uit de ESG-vriendelijke high yielders hoeven te maken uit angst voor lagere rente dekking vanuit de winst.
Dit artikel maakt deel uit van de SustainaWeekly van 17 oktober 2022