Belangrijke hoofdpunten Global Monthly 29 mei 2024
De groei-indicatoren in de eurozone en China veren weer op, terwijl de Amerikaanse economie geleidelijk afkoelt. Over het geheel genomen convergeren de belangrijkste handelsblokken langzaam naar een meer trendmatig groeitempo. Dit blijft ons basisscenario voor de tweede helft van 2024. De wereldwijde handel en industrie beginnen zich te herstellen, maar een sterke opleving is onwaarschijnlijk zolang het monetair beleid restrictief blijft. Positief is dat de inflatie aanzienlijk is gedaald richting doelstellingsniveau, al hapert de vooruitgang in de VS. De invloed van het conflict in het Midden-Oosten op de inflatie is afgenomen en zal waarschijnlijk beperkt blijven. Een verdere daling van de inflatie zal centrale banken in staat stellen om de rente medio 2024 te verlagen. In de aanloop daar naartoe zijn de financiële voorwaarden soepeler geworden. Toch zullen de rentetarieven nog enige relatief tijd hoog blijven, wat een rem zal zetten op het herstel.
Macro
Eurozone - Uit binnenkomende economische gegevens en onderzoeksresultaten voor januari-maart blijkt dat het BBP in 24Q1 voor het zesde achtereenvolgende kwartaal stagneerde. De PMI-resultaten van april wijzen er echter op dat de BBP-groei alweer licht aantrekt in het tweede kwartaal. De groei zou de rest van het jaar gematigd moeten toenemen, aangezien de wereldwijde handel en industrie hun laagste punt hebben bereikt, wat de export van EZ zal ondersteunen. Verwacht wordt dat ook de binnenlandse bestedingen zullen toenemen als gevolg van de hoge loonstijgingen en de lagere inflatie, maar de verslechterende omstandigheden op de arbeidsmarkt en de bezuinigingen verhinderen een sterk herstel.
Nederland - Het BBP over het eerste kwartaal liet een onverwachte krimp zien van 0,1% k-o-k. We hebben onze groeiprognoses bijgesteld naar 0,5% in 2024 (was 0,7%) en 1,3% in 2025 (was 1,2%). De groei zal worden aangedreven door de interne vraag van huishoudens en de overheid. Later in 2024, wanneer de financiële omstandigheden versoepelen en de externe vraag toeneemt, zal de groei verder aantrekken. De inflatie zet de neerwaartse trend voort, al zorgen producten met een grote looncomponent - zoals arbeidsintensieve diensten - ervoor dat de weg naar beneden langer duurt. We verwachten dat de inflatie in 2024 gemiddeld 2,7% zal bedragen en in 2025 2,2%.
VK - De afname van de inflatie houdt aan, wat enige verlichting biedt voor de Bank of England. Toch blijven de opwaartse inflatierisico’s aanzienlijk, doordat de loonstijging nog steeds hoog is en ruim boven het niveau ligt dat overeenkomt met de doelstelling van 2%. De economie herstelt van een langdurige periode van stagnatie en gaat gebukt onder hoge rentetarieven en een zwak vertrouwen. De loonstijging neemt af, wat zou moeten bijdragen aan een lagere diensteninflatie. Maar de normalisatie van de inflatie kan in het VK langer duren dan in andere ontwikkelde economieën, vanwege historisch hogere inflatieverwachtingen en de stabielere loongroei.
VS - Na een verrassend lage groei in het eerste kwartaal van 2024 als gevolg van hogere invoer, verwachten we voor het tweede kwartaal een ommekeer met een groei die boven de trend ligt. Toch zullen de zwakke kredietverlening door banken en de financiële stress onder huishoudens waarschijnlijk bijdragen aan een vertraging van de groei in de tweede helft van het jaar, totdat die volgend jaar weer terug op trendniveau ligt. De inflatie is de afgelopen maanden aan de stevige kant geweest, maar met name de gematigde loongroei blijft erop wijzen dat de inflatie de komende maanden zal afzwakken.
China - Er blijft een divergentie bestaan tussen het sterke aanbod en de zwakke binnenlandse vraag, die wordt gedrukt door de problemen in de vastgoedsector. Mede dankzij de aantrekkende buitenlandse vraag blijft de industriële productie solide. Toch leidt China's overcapaciteit tot een intensivering van het handelsconflict met het Westen. Ondertussen is Beijing begonnen met een nieuwe aanpak om de negatieve feedbackloop in de vastgoedsector te doorbreken door lokale overheden te faciliteren om huizen van ontwikkelaars te kopen en ze om te zetten in betaalbare woningen. Het is onzeker of deze maatregelen soelaas zullen brengen. Toch geven ze aan dat er steeds meer urgentie wordt gevoeld om de grootste macro-remmer aan te pakken.
Centrale banken en markten
ECB - De ECB zal naar verwachting in juni beginnen met het verlagen van de rentetarieven, zoals aangekondigd. De ECB heeft gezegd dat als de inflatievooruitzichten, de onderliggende inflatie en de kracht van de monetaire beleidstransmissie op naar wens zijn, het passend is om de beleidsrente te verlagen. Wij denken dat aan deze drie voorwaarden al grotendeels is voldaan. Beleidsmakers van de ECB bagatelliseerden tot nu toe de verwachtingen van een volgende verlaging in juli, wat de algemene tendens weerspiegelt om forward guidance te vermijden. In ons basisscenario wordt de rente bij elke vergadering na juni verlaagd, voor een totaal van 125 bp renteverlagingen in 2024.
Fed - Wij verwachten dat de Fed in juli begint met renteverlagingen en vervolgens in september pauzeert, omdat om meer vertrouwen te krijgen in de inflatievooruitzichten. Vanaf november verwachten we opeenvolgende renteverlagingen. Havikachtige berichten van Fed-vertegenwoordigers suggereert dat de start van de verruimingscyclus zal worden uitgesteld in het geval de inflatie dit kwartaal opwaarts verrast. Het monetaire beleid blijft naar verwachting restrictief tot in 2025. Wij verwachten dat de bovengrens van de fed funds rate eind 2024 4,75% zal bedragen en eind 2025 3%. Vanaf juni zal de Fed het tempo van QT verlagen, zonder dat dit geen gevolgen heeft voor het monetaire beleid.
Bank of England - Het MPC heeft het beleid sinds augustus vorig jaar on hold gehouden. Wij denken dat de Bankrente zijn hoogtepunt heeft bereikt op 5,25%. De BoE is volledig afhankelijk van binnenkomende data. De Britse macrocijfers waren het afgelopen jaar grillig. Volgens ons basisscenario begint de BoE in augustus met een renteverlaging. Vanwege de aanhoudende loonstijging en de daarmee gepaard gaande opwaartse inflatierisico's op middellange termijn zullen de renteverlagingen waarschijnlijk geleidelijker verlopen dan bij de ECB en de Fed. Wij rekenen op slechts twee renteverlagingen in 2024 (totaal 50 bp) en vier in 2025 (totaal 100 bp).
Obligatierendementen - Onzekerheid over het aantal renteverlagingen en de timing daarvan (althans voor de Fed) blijft de belangrijkste drijfveer voor financiële markten. Door recente macro-economische cijfers is het aantal verlagingen dat voor dit jaar wordt verwacht opnieuw afgenomen. Wij blijven echter van mening dat de rente zal dalen, omdat de markten de eindrente volgens ons lager zullen inschatten zodra de renteverlagingen, ingezet door de ECB, beginnen. Omdat vooral de korte rente omlaag gaat, wordt de rentecurve vanaf de tweede helft van het jaar weer steil omhoog.
FX - EUR/USD is binnen nauwe marges gebleven. Wij houden er rekening mee dat de EUR vanaf de huidige niveaus zal verzwakken. De zwakte zal aanhouden zolang de verwachting is dat de ECB voorloopt met renteverlagingen ten opzichte van de Fed. Zodra de Fed de verruimingscyclus inzet en beleggers op financiële markten beginnen te anticiperen op een groter aantal renteverlagingen in 2025, zal de dollar waarschijnlijk aan kracht verliezen. Onze ramingen voor het tweede en derde kwartaal zijn 1,05, voor eind dit jaar 1,07 en voor eind volgend jaar 1,10.