Belangrijke hoofdpunten Global Monthly mei 2025

Macro

Eurozone

De groei zal waarschijnlijk vertragen tot onder trend als gevolg van een afbouw van de naar voren getrokken export naar de VS, hoewel we in ons basisscenario ervan uitgaan dat de binnenlandse vraag (gesteund door renteverlagingen) solide zal blijven groeien. Volgend jaar zullen hogere defensie-uitgaven en Duitse infrastructuuruitgaven waarschijnlijk zorgen voor een veel hogere groei. De desinflatie zet zich ook voort, waarbij de inflatie in de dienstensector minder zorgen baart en de loongroei blijft afnemen. Door de invoering van invoerheffingen zal de inflatie eind dit jaar waarschijnlijk onder de doelstelling van 2% uitkomen, mede dankzij een sterkere euro en dalende energieprijzen.

Nederland

De groei vertraagde tot 0,1% op kwartaalbasis in 2025Q1 en laat een slechte start van het jaar zien, nog voor de Amerikaanse invoerheffingen van kracht werden. Over het algemeen kan de Nederlandse economie tegen een stootje, omdat de fundamenten sterk zijn. Door het (in)directe effect van de invoerheffingen en de daarmee samenhangende onzekerheid zal de groei in de loop van 2025 afnemen. In 2026 zullen hogere defensie-uitgaven in de eurozone en begrotingsuitgaven in Duitsland, evenals renteverlagingen die doorwerken in de economie, een opwaarts effect hebben op de groei. De werkloosheid zal geleidelijk blijven stijgen, maar de arbeidsmarkt zal vanuit historisch perspectief krap blijven. De inflatie zal boven de doelstelling van 2% blijven.

Verenigd Koninkrijk

Overheidsuitgaven en stijgende reële inkomens zullen de economie voorlopig waarschijnlijk op het pad van herstel houden, maar er blijven structurele uitdagingen. Het Verenigd Koninkrijk is minder kwetsbaar voor Amerikaanse invoerheffingen dan de eurozone, omdat het minder afhankelijk is van de export en een lagere importheffing van 10% kent, tegenover de gedreigde EU-heffing van 20%. De inflatie in de dienstensector blijft hardnekkig hoog, met een loongroei die nog steeds ruim boven het niveau ligt dat verenigbaar is met een inflatie van 2%. Een duurzame terugkeer naar een inflatie van 2% zal langer duren dan elders, vanwege de historisch hogere inflatieverwachtingen in het Verenigd Koninkrijk.

VS

Ondanks de recente de-escalatie in de handelsoorlog zullen de resterende invoerheffingen en de aanhoudende onzekerheid de economie vertragen. De komende kwartalen zullen de gevolgen van het beleid van de regering-Trump zichtbaar worden in de harde cijfers. We verwachten dat de groei zal vertragen tot 1,5% in 2025 en 1,2% in 2026. De invoerheffingen zullen leiden tot een stijging van de PCE-inflatie tot 3,3% tegen het einde van het jaar. De effecten op de arbeidsmarkt blijven relatief beperkt, met een stijging van ongeveer een half procentpunt tegen het einde van het jaar, aangezien de lagere vraag naar arbeid gepaard gaat met een lager aanbod van arbeidskrachten als gevolg van de lagere immigratie.

China

De cijfers voor april laten de impact van de escalatie van de handelsoorlog tussen de VS en China zien, na een versnelling in maart dankzij vooruitgeschoven handel en steunmaatregelen. We verwachten dat het groeimomentum weer zal aantrekken na het bestand in Genève. De exportcijfers voor april bevestigen onze visie dat de exportschok naar de VS wordt getemperd door handelsomzeiling/diversificatie. De scherpe tariefverlaging zal een belangrijke rem op de groei verzachten, alhoewel de tarieven nog steeds hoger zijn dan vóór Trump 2.0. Er blijft onzekerheid of Peking de extra stimuleringsmaatregelen wellicht enigszins zal terugschroeven. Al met al verhogen we onze groeiprognoses voor 2025/2026 naar 4,7% en 4,2% (van 4,1% en 3,9%).

Central Banks & Markets

ECB

De Raad van Bestuur heeft in april opnieuw de rente verlaagd, in een unaniem besluit. De toon tijdens de persconferentie was gematigd, wat een weerspiegeling was van de negatieve invloed van de importheffingen op de groeivooruitzichten. Belangrijker nog is dat de verlaging in april een meer gematigde reactie op de invoering van importheffingen liet zien; voorheen waren sommige leden van de Raad van Bestuur nog voorstander van een pauze. Gezien de groeivooruitzichten en de inflatieverwachtingen verwachten we nog 75 basispunten aan renteverlagingen, waardoor de depositorente in september op 1,5% komt te staan. Aangezien een soepeler begrotingsbeleid de groei vanaf eind dit jaar naar verwachting zal stimuleren, zal de Raad van Bestuur het beleid in 2026 waarschijnlijk ongewijzigd laten.

Fed

De bovengrens van de Fed voor de fed funds rate ligt op 4,5%. Op korte termijn weerhouden de enorme onzekerheid over het beleid en de doorwerking ervan op de reële economie de Fed ervan om de rente te wijzigen. Op middellange termijn zal het mandaat inzake prijsstabiliteit zwaarder wegen dan het mandaat inzake werkgelegenheid, zodat de Fed de rente restrictief zal houden. Met het huidige beleid zal het voldoende zijn om de rente gedurende een langere periode op het huidige niveau te houden om de inflatie op langere termijn terug te brengen naar het streefcijfer. Hierdoor kan de Fed in het tweede kwartaal van 2026 beginnen met versoepeling, met 25 basispunten per kwartaal.

Bank of England

Het MPC heeft de bankrente in mei verlaagd tot 4,25%, in lijn met onze verwachtingen. Uit recente cijfers blijkt dat de onderliggende inflatiedruk hardnekkig hoog blijft en dat de loongroei aanhoudt. Het expansieve begrotingsbeleid van de regering en de aanhoudend hoge loongroei vormen opwaartse risico's voor de inflatie op middellange termijn. Dit zal waarschijnlijk leiden tot een geleidelijker tempo van renteverlagingen dan bij de ECB. Wij verwachten nog twee renteverlagingen van 25 basispunten in 2025, waarvan de volgende in augustus. De bankrente zal naar verwachting begin 2026 uitkomen op 3,5%.

Obligatierentes

De afgelopen weken presteerden Amerikaanse staatsobligaties slechter dan Europese staatsobligaties. De Amerikaanse termijnpremie is sterk gestegen, wat heeft geleid tot hogere rendementen op staatsobligaties. Dit wordt voornamelijk veroorzaakt door een groeiend gebrek aan vertrouwen onder beleggers in de Amerikaanse economie en het overheidsbeleid. Omgekeerd hebben Europese staatsobligaties geprofiteerd van deze verschuiving. Gezien de frequente beleidswijzigingen van de Amerikaanse regering en de volatiliteit die deze veranderingen teweegbrengen, blijven we optimistisch over de EU-rente en raden we op dit moment voorzichtigheid aan met betrekking tot Amerikaanse obligaties.

FX

We hebben de Amerikaanse dollar over de hele linie naar beneden bijgesteld. We verwachten nu meer zwakte dit jaar en volgend jaar. Hogere risicopremies in de VS, die leiden tot hogere Amerikaanse rendementen, zijn niet gunstig voor de dollar. Bovendien heeft het binnenlandse beleid van de Amerikaanse regering geleid tot een ongunstige combinatie van groei en inflatie. Verder richten de financiële markten zich ook op de onhoudbare dynamiek van de Amerikaanse staatsschuld. Onze nieuwe prognose voor de EUR/USD eind 2025 is 1,15 (voorheen 1,08) en eind 2026 is 1,25 (voorheen 1,15).