Belangrijkste inzichten uit de Global Monthly 27 oktober 2022
De energiecrisis in Europa is verergerd. Wij verwachten diepe economische recessies in de eurozone en het Verenigd Koninkrijk. De consumptiegroei wordt gedrukt door de grootste reëleinkomensdaling in decennia. De industrie wordt gehinderd door hoge energieprijzen en zorgen over mogelijke korten. De regeringen steunen huishoudens en bedrijven actief. Dit kan echter leiden tot een nog hogere inflatie, waardoor centrale banken het monetaire beleid misschien nog verder moeten verkrappen. Door de opwaartse inflatierisico's zullen de Fed en de ECB in elk geval bij de komende vergaderingen de beleidsrente fors blijven verhogen. Europa zal last ondervinden van de wereldwijde spill-overeffecten van het veel strengere Amerikaanse monetaire beleid: hogere obligatierentes en dalende aandelenkoersen, omdat de bbp-groei onder druk komt te staan.
Macro
Eurozone – De economie is in een recessie beland. Wij gaan uit van een bescheiden krimp van het bbp in het 3e kwartaal en twee grotere krimpperiodes in 2022Q4 en 2023Q1. Wij verwachten een groei op jaarbasis van 2,7% in 2022 en een krimp van 0,9% in 2023. De inflatie bereikte in september een recordniveau: 9,9%. Wij verwachten dat zij haar hoogtepunt heeft bereikt en de komende maanden aanzienlijk zal dalen door de lagere bijdrage van voedsel- en energieprijzen. Wij hebben onze prognose voor de inflatie in 2022 verlaagd naar 8,0% (was 8,3%) en in 2023 naar 4,0% (was 4,4%).
Nederland - Sinds begin dit jaar verwachten wij dat de Nederlandse economie eind 2022 zal vertragen, wat uiteindelijk zal leiden tot een kleine krimp aan het eind van dit jaar. Aan het eind van het derde kwartaal verschenen de eerste barsten in de economie in de vorm van een lagere activiteit en een haperende vraag. In verband met de generieke overheidssteun via het energieprijsplafond en de herverdelende effecten van dit pakket voorzien wij voor volgend jaar een kleinere afname van de consumptie. Daarom hebben wij onze groeiprognoses voor 2023 met 0,2 procentpunt verhoogd: van 0,5% naar 0,7%.
VK - Ondanks de politieke chaos was het nieuws over het beleid grotendeels positief en lijkt een crisis te zijn afgewend. De meeste maatregelen die recent voor onrust zorgden, zijn geschrapt. De nieuwe regering zal waarschijnlijk een voorzichtig begrotingsbeleid voeren. De vooruitzichten voor de economie zijn echter nog steeds somber. De vraag blijft afnemen door een ongekend laag consumentenvertrouwen. Het ziet ernaar uit dat het begrotingsbeleid stringenter zal zijn, wat het effect van de monetaire verkrapping nog zal versterken. Wij verwachten voor de komende 12 maanden nog steeds een recessie.
VS – Herziene bbp-cijfers tonen dat de Covid-recessie minder diep was en het herstel sterker dan aanvankelijk geraamd. Dit biedt minder ruimte voor verder herstel dan gedacht. Arbeidsmarktgegevens wijzen op een afnemende vraag. Ook de inflatiedruk in andere sectoren neemt af. De kerninflatie zal de komende maanden waarschijnlijk alarmerend hoog blijven. Wij verwachten dat de onderliggende vraag in 2023 verder zal afkoelen, naarmate de daling van de reële inkomens en de renteverhogingen doorwerken. De zwakke vraag zal de werkloosheid waarschijnlijk opdrijven en vergroot het risico dat de NBER volgend jaar een recessie afkondigd.
China - Het 20th Nationaal Congres van de CCP resulteerde in een derde termijn voor Xi als partijleider, wat de weg vrijmaakt voor een 3e presidentiële termijn. Wij verwachten niet snel een scherpe wending in het Covid-19 beleid, maar Peking kan in de loop van 2023 voor een meer pragmatische aanpak kiezen. In combinatie met de gevolgen voor de vastgoedsector, een wereldwijde groei-vertraging en de oplopende spanningen tussen de VS en China op technologisch gebied, zijn de neerwaartse risico's toegenomen. Wij verlagen onze groeiprognoses voor 2022 (van 3,7% naar 3,5%) en 2023 (van 5,6% naar 5,2%), ondanks de verwachte aanbodgedreven opleving van het bbp in het 3e kwartaal na de inzinking in het 2e kwartaal.
Centrale banken en markten
ECB - Na de renteverhoging van 75 basispunten tijdens de vergadering van september verwachten wij in oktober nog een renteverhoging van 75 basispunten, gevolgd door een laatste verhoging van 50 basispunten in december. Daarmee zal de depositorente op een piek van 2% uitkomen. Wij zien daarna geen renteverhogingen, omdat de economie naar verwachting in een recessie zal belanden, waardoor de prijsdruk zal afnemen. De risico's voor onze prognose van het ECB-beleid richten zich op meer renteverhogingen in de periode van 3 tot 6 maanden, aangezien de aandacht van de ECB eerder naar inflatie dan naar groei uitgaat.
Fed – Door de aanhoudend hoge inflatie in de VS en de opwaartse risico's voor de vooruitzichten verwachten wij dat de Fed de rente in november met nog eens verhoogt met 75 basispunten en in december met 50 basispunten. De bovengrens van de fed funds rate zal op 4,5% liggen. Daarna verwachten wij dat de Fed een pauze inlast als de inflatie afneemt en de arbeidsmarkt verslechtert. De risico's op korte termijn zijn opwaarts, zowel qua tempo als de piek van de de renteverhogingen. Op langere termijn gaan wij uit van bescheiden renteverlagingen in de 2e helft van 2023. Op de achtergrond blijft de Fed haar balans afbouwen met maandelijks 95 miljard dollar.
Bank of England – Het groeiende risico van een loonprijs-spiraal bracht de MPC in het VK ertoe de rente in september met 50 basispunten te verhogen. Wij verwachten nu een verhoging met 75 basispunten in november, waarbij de bankrente begin 2023 een piek van 4% zal bereiken. De ommezwaai in het begrotingsbeleid heeft het risico van agressievere renteverhogingen aanzienlijk verminderd. Dat maakt het onwaarschijnlijk dat het MPC de door de markt verwachte stijging van de bankrente tot 5% zal doorzetten. Steeds meer leden van het MPC proberen de verwachtingen terug te schroeven in verband met de zeer zwakke groeivooruitzichten.
Obligatierente - Wij denken dat de piek voor Duitse bunds in zicht is (als die niet al is bereikt), dit vanwege de aanhoudende stijging van de rente in de afgelopen weken, terwijl de economische indicatoren al tekenen van krimp vertonen. De aanhoudende inflatie in de VS heeft de markten ertoe gebracht verdere renteverhogingen door de Fed in te calculeren, met een piek van 5% tegen medio 2023. Wij denken dan ook dat er nog enige ruimte is voor een lichte stijging van de obligatierente, alvorens tegen het einde van dit jaar terug te zakken door zwakkere economische indicatoren en een afkoeling van de inflatie.
FX - Een energiecrisis en een recessie in de eurozone, in combinatie met een agressiever pad van renteverhogingen in de VS in vergelijking met de eurozone, zullen de euro dit jaar waarschijnlijk onder druk houden ten opzichte van de Amerikaanse dollar. De recente golf van risicoaversie duwde EUR/USD onder pariteit door de vraag naar de dollar als veilige haven. Wanneer de financiële markten weer wat rustiger worden, zou de afgenomen vraag naar de dollar als veilige haven kunnen leiden tot een herstel van EUR/USD. Onze prognose voor EUR/USD voor eind 2022 staat op 1,0.