FOMC Watch – Helft van het bestuur ziet renteverhogingen, Warsh geeft geen richting
In een unaniem besluit hield de Fed de beleidsrente constant op 3,5-3,75%. Zoals verwacht schrapte de verklaring de verwijzing naar aanvullende renteaanpassingen, waarmee de weg werd vrijgemaakt voor unanimiteit. In een eerste wijziging van de communicatie werd zelfs meer dan de helft van de inhoud van de verklaring geschrapt Toch waren er enkele belangrijke conclusies. Om elke vrees voor een krimp van de balans weg te nemen, werd toegevoegd dat ‘het comité zijn beleid bevestigde om ruime reserves in het banksysteem aan te houden’, hoewel een implementatienotitie over SOMA-bezittingen enige twijfel oproept over het tempo in de komende maanden. De toon over recente data is echter aan de ‘dovish’ kant. Er werd toegevoegd dat productiviteit en kapitaalinvesteringen sterk zijn, en de formulering over banengroei werd gewijzigd van laag naar ‘in de pas gebleven met de beroepsbevolking’, wat nog steeds lage groei impliceert. De verklaring eindigt met een korte en krachtige hawkish uitspraak die het algemene narratief in evenwicht brengt: ‘Het Comité zal prijsstabiliteit leveren.’ Dat is duidelijk slechts de helft van het mandaat.
De hawkish toon van die laatste uitspraak werd verder ondersteund door de projecties. Negen van de achttien FOMC-deelnemers vulden in de dot plot een renteverhoging in. De nieuwe Fed-voorzitter Warsh onthield zich van het plaatsen van een dot. We zien een brede divergentie, met verwachtingen uiteenlopend van één tot drie renteverhogingen, en slechts één deelnemer die nog een verlaging voorziet. Dit is een sterkere verschuiving dan wij, en de meeste anderen, hadden verwacht. Tegelijkertijd bewogen de dots voor eind volgend jaar aanzienlijk minder. De rest van de projecties was zoals verwacht, met duidelijk hogere inflatie in 2026 en een lichte groeivertraging.
In zijn openingsverklaring noemde hij beide mandaten, waarbij hij zowel prijsstabiliteit als maximale werkgelegenheid aanhaalde toen hij sprak over het opnemen van zijn nieuwe rol. Toch waren zijn opmerkingen over inflatie stevig; hij merkte op dat de inflatie al meer dan vijf jaar hoog was, maar dat dit niet zo hoeft te blijven. “Het FOMC is ondubbelzinnig en unaniem voor prijsstabiliteit.” Hij verklaarde het schrappen van de helft van de verklaring door te stellen dat het FOMC het erover eens was dat forward guidance op dit moment niet passend is.
In het tweede deel van de openingsverklaring kondigde hij de benoeming aan van vijf taskforces over de volgende onderwerpen: 1) communicatie van de Fed, 2) de balans van de Fed, 3) gebruik van en afhankelijkheid van bestaande databronnen, 4) productiviteit en banen, en 5) het inflatieraamwerk van de Fed. Dit zijn onafhankelijke en externe taskforces die moeten onderzoeken of het functioneren van de Fed op deze terreinen zou moeten veranderen.
De eerste lijkt bedoeld om de hoeveelheid communicatie te verminderen. De tweede taskforce staat enigszins op gespannen voet met de persverklaring, omdat zij moet onderzoeken of het ruime-reservekader het juiste kader is. Over de derde merkte hij bijvoorbeeld op dat NFP’s pas na de derde revisie nuttig waren, en dat hij openstaat voor nieuwe en alternatieve databronnen om betere realtime signalen te krijgen. De vierde bouwt feitelijk voort op zijn AI-narratief, en de vijfde onderzoekt hoe inflatie moet worden gemeten, bijvoorbeeld of zijn voorkeursmaatstaf, de trimmed mean, geschikter zou kunnen zijn, maar stelt de doelstelling van 2,0% niet ter discussie, althans niet voordat die definitief is bereikt. Hoewel we dus niet noodzakelijkerwijs onmiddellijke actie verwachten op de onderwerpen die we eerder aanstipten, maakt hij zeker een krachtige start met het proces. Hij verwacht dat de taskforces hun bevindingen tegen het einde van het jaar presenteren.
De Q&A was duidelijk minder informatief dan die van Powell doorgaans was. Uiteindelijk vielen Warsh’ antwoorden grofweg uiteen in twee categorieën: lees de persverklaring, of, als het daar niet in staat, ‘daar is een taskforce voor’. Er waren nog steeds een aantal onderwerpen waar hij verder op inging, allemaal gerelateerd aan de belangrijkste pijlers van zijn beleidsintentie: de overtuiging van hogere AI-productiviteit, het verkleinen van de balans en het verminderen van communicatie.
Toen hem werd gevraagd naar de huidige beleidskoers, omschreef hij die als ongelijkmatig. Voor de woningmarkt is die restrictief, maar wanneer hij naar markten kijkt, lijkt het moeilijk te geloven dat het beleid restrictief is. Deze verwijzing naar restrictiviteit wijkt af van Powells recente communicatie, waarin werd gesteld dat het FOMC dacht dat het beleid in grote lijnen neutraal was. Hij suggereerde dat dit mogelijk komt door een ander transmissiemechanisme tussen de beleidsrente en balansoperaties, waarmee hij suggereerde, zonder het expliciet te zeggen, dat QE activaprijzen opdrijft. Uiteraard is daar een taskforce voor.
Toen hem werd gevraagd naar de impact van AI, beschreef hij in brede termen zijn overtuiging over productiviteit. Zijn laatste woorden van de hele persconferentie waren inderdaad: ‘sterke productiviteitsgroei is niet iets waar we bang voor zijn, maar iets dat we omarmen.’ Uiteraard is daar een taskforce voor.
Toen hem werd gevraagd of er bij elke vergadering persconferenties zouden zijn, merkte hij op dat hij er vandaag was omdat hij belangrijke dingen te zeggen had: de verschillende kaders en de krachtige, ondubbelzinnige steun van het FOMC voor prijsstabiliteit. Hij verwachtte dat hij in de komende vergaderingen meer interessante aankondigingen zou hebben, maar niet altijd. Hij reflecteerde op de interactie van de Fed met financiële markten. Hij ziet die als de belangrijkste informatiebron voor centrale banken, maar maakt zich zorgen dat hun signaal ruis bevat door tweede-orde-effecten: markten interpreteren data niet, maar interpreteren hoe zij denken dat de Fed erop zal reageren. Minder communicatie zou die dynamiek kunnen veranderen en de prijsvorming in markten kunnen verbeteren. Uiteraard is daar een taskforce voor.
Al met al was de beleidsverklaring relatief hawkish, en ook zijn sterke nadruk op het prijsstabiliteitsmandaat was hawkish. Toch zagen we telkens wanneer hij iets van het script van de persverklaring afweek enige dovishness naar voren komen. Het was duidelijk dat de Fed vandaag een hawkish boodschap moest afgeven; het is niet duidelijk dat Warsh die boodschap zelf vol overtuiging uitdraagt.
Onze Fed-visie blijft dat het FOMC aan het einde van dit jaar klaar zal zijn om de rente opnieuw te verlagen. Het is logisch dat marktprijzen zijn verschoven naar een hawkisher vooruitzicht op basis van de recente datastroom. De Fed lijkt geen haast te hebben om de rente te verhogen. Onze modellen suggereren dat de piek in de inflatie vorige maand werd bereikt, zelfs vóór de wapenstilstand tussen Iran en de VS, en we verwachten dat de arbeidsmarkt tegen het einde van het jaar opnieuw zal verslechteren. Dit zal ruimte bieden voor geleidelijke neerwaartse renteaanpassingen: één verlaging van 25 basispunten aan het einde van dit jaar, en nog twee volgend jaar. We blijven alert op het ontstaan van tweede-ronde-effecten in de inflatie.