VS - Het tij keert

De CPI kerninflatie kwam in mei uit op 0,2% m/m, een aangename verrassing na het eerste kwartaal waar inflatie onverwacht hoog was. Het cijfer kwam op jaarbasis voor het eerst sinds maart 2021 uit op minder dan 2,0%, wat leidde tot een daling van de inflatie op jaarbasis van 3,6% in april naar 3,4% in mei. De neerwaartse verrassing werd veroorzaakt door prijsdalingen in transportdiensten, met name vliegtickets en premies voor autoverzekeringen. De inflatie op de huizenmarkt bleef daarentegen hoog met 0,4% m/m en we verwachten dat deze het grootste deel van het jaar hoog zal blijven. De fundamentele inflatiedruk op de huizenmarkt blijft gunstig en het is dan ook een kwestie van tijd voordat de post-pandemische prijsstijgingen volledig zijn doorgegeven, waardoor de Fed weinig reden tot bezorgdheid heeft. De verrassing in de CPI-inflatie en de lage kerncijfers voor de PPI (0,0% m/m) die deze maand werden gepubliceerd, voorspellen veel goeds voor de publicatie van de PCE-inflatie later deze week.

De FOMC-vergadering van deze maand viel op dezelfde dag als de publicatie van de CPI, waardoor de projecties en het ‘dot plot’ van juni niet volledig de laatste lezing weerspiegelden. De dot plot liet een ongeveer gelijke verdeling zien tussen één of twee renteverlagingen voor het einde van het jaar, tegen drie in de dot plot van maart. Voorzitter Powell gaf een evenwichtig commentaar, grotendeels bedoeld om de reactie van de markt op de inflatiecijfers te temperen en het belang van één enkel cijfer in de context te plaatsen. Dit was vergelijkbaar met hoe hij - de andere kant op - de negatieve impact van inflatiecijfers besprak tijdens de persconferentie in mei. Powell herhaalde dat 'als de arbeidsmarkt onverwacht zou verzwakken of de inflatie sneller zou dalen, het comité klaar staat om te reageren'.

Wat is de kans op een verrassend gunstige inflatie of een verrassend zwakke arbeidsmarkt? In hun basisprojecties gaat het gemiddelde FOMC-lid uit van een inflatie van 2,8% aan het eind van het jaar, een pad dat horizontaal wordt geduwd door basiseffecten als gevolg van de lage inflatie in de tweede helft van 2023. Powell erkende dat dit een 'conservatieve' prognose is. Wij verwachten dat de inflatie met 0,2% m/m zal aanhouden, waardoor de kerninflatie op PCE tegen het einde van het jaar op 2,6% j/j zal uitkomen, een positie die Powell tijdens de persconferentie in juni 'a good place to be' noemde.

Het mediaan FOMC-lid voorspelde een vergelijkbaar vlak verloop van de werkloosheid en voorspelde 4,0% aan het eind van het jaar, het huidige niveau. Gegevens over de arbeidsmarkt zijn moeilijk te interpreteren, met een toenemende divergentie tussen verschillende maatstaven. Met name de werkgelegenheid op basis van de ‘establishment survey’ en die op basis van de ‘household survey’ zijn de afgelopen jaren aanzienlijk uit elkaar gegroeid. We verwachten dat het grootste deel van de uiteindelijke verzoening van de twee zal komen van een neerwaartse bijstelling van de eerste, en schatten dat het maandelijkse tempo van de banengroei dit jaar dichter bij 90k ligt dan de huidige BLS-schatting van 247k (link). Cruciaal is dat er in augustus, vóór de FOMC-vergadering in september, een nota van de BLS is gepland waarin de omvang van dergelijke herzieningen voor de gegevens van 2023 wordt beschreven. In combinatie met de recente stijging van de werkloosheid zal dit waarschijnlijk leiden tot een neerwaartse bijstelling van de beoordeling van de arbeidsmarkt door de Fed. Samen met de gunstige inflatietrends, verwachten we dat dit de aanzet zal geven tot een versoepelingscyclus.