Belangrijke hoofdpunten Global Monthly januari 24
De wereldeconomie zal op de korte termijn in een gematigd tempo groeien. In de geavanceerde economieën blijven de hoge rentes drukken op de vraag, terwijl China blijft kampen met zowel cyclische als structurele tegenwind. De wereldwijde handel en industrie lijken het dieptepunt bereikt te hebben, maar een sterke opleving is onwaarschijnlijk zolang de rente restrictief blijft. Positief is dat de inflatie aanzienlijk is gedaald en nu in de richting komt van het doel van centrale banken. Het is onwaarschijnlijk dat de verstoringen in de Rode Zee de inflatie significant zullen beïnvloeden, maar een grote escalatie in het Midden-Oosten zou de zaken kunnen veranderen. Door een verdere daling van de inflatie zullen centrale banken medio 2024 de rente kunnen verlagen. In afwachting hiervan zijn de financiële voorwaarden al aan het verruimen. Toch zal monetair beleid nog enige tijd relatief krap blijven. Dit houdt de rem op het herstel.
Macro
Eurozone – In 23K3 kromp het bbp met 0,1% k-o-k. We verwachten nog een gematigde daling in 23K4, maar recente cijfers wijzen op een sterkere daling. Het bbp zal in 24K1 stabiliseren en de rest van het jaar onder het trendmatige groeitempo uitkomen. De inflatie steeg in december door basiseffecten in de energieprijsinflatie. De andere belangrijke componenten (voedingsmiddelen, industriële goederen en diensten) bleven op hun neerwaartse pad. Ondanks hogere energie-inflatie zal de HICP de komende maanden blijven dalen. De kerninflatie zou medio 2024 gedaald moeten zijn tot ongeveer 2%.
Nederland – Het bbp is in de eerste drie kwartalen van 2023 gekrompen, wat betekent dat de Nederlandse economie nog steeds in een technische recessie zit. We verwachten dat de groei de komende kwartalen weer aantrekt, maar traag blijft. De bbp-groei zal gemiddeld 0,1% bedragen in 2023 en licht aantrekken tot 0,5% in 2024. De economie blijft veerkrachtig; de arbeidsmarkt is nog steeds krap en het aantal faillissementen neemt slechts langzaam toe. We verwachten dat de inflatie (HICP) in 2024 uitkomt op 2,8% en 2,4% in 2025.
VK – Desinflatie heeft doorgezet, wat de BoE enige verlichting heeft gebracht. De opwaartse risico’s blijven aanzienlijk gezien het feit dat de loonstijgingen nog steeds hoog zijn en ruim boven het niveau dat consistent is met de 2% doelstelling. Tegelijkertijd begint de werkloosheid toe te nemen en wij verwachten dat een afzwakkende vraag de loonstijging op termijn zal temperen. De economie zal het komende jaar naar verwachting stagneren, onder druk van het krappe monetaire beleid.
VS – De groei vertraagde in 23K4 na een uitzonderlijk sterk 23K3, maar bleef ruim boven de trend. De recente sterke voorraadopbouw maakt de economie kwetsbaar voor een sterke vertraging in de komende kwartalen. We verwachten ook een vertraging van de consumptie gezien de afkoelende arbeidsmarkt en consumenten die steeds voorzichtiger worden met het aanspreken van hun overtollige besparingen. We verwachten zwakke groei in de komende kwartalen, voordat de versoepeling van financiële voorwaarden de weg vrijmaakt voor een herstel later in 2024. De loonstijgingen hebben het hoogtepunt bereikt en de inflatie gaat conform de verwachtingen terug naar het streefcijfer van 2%. Een herstel volgend jaar hangt af van een tijdige ommezwaai naar renteverlagingen door de Fed in reactie op de dalende inflatie.
China – De economie heeft zich hersteld van de dip in 23K2, maar er is nog steeds tegenwind van vastgoed en de vertraging van de wereldwijde vraag. De aandacht verschuift nu naar de jaarlijkse NPC die plaatsvindt begin maart. Hier wordt de groeistelling voor 2024 bekend gemaakt. Zonder een soortgelijke heropeningsbonus als in 2023 en met Beijing dat probeert het Chinese groeimodel opnieuw vorm te geven, zal de groei in 2024 meer afhankelijk zijn van effectieve beleidsondersteuning. Wij gaan uit van voortdurende monetaire versoepeling en extra gerichte fiscale steun, maar nog steeds geen kredietbazooka. We handhaven onze groeiprognose voor 2024 op 4,7%.
Central banken en markten
ECB – De rente is in januari ongewijzigd gebleven. In december kondigde de ECB een zeer geleidelijke afbouw van de PEPP-herinvesteringen aan. De macrocijfers blijven wijzen in de richting van de start van de renteverlagingscyclus in de komende maanden. Maar wij denken dat de Raad van Bestuur tijd nodig heeft om consensus te vormen en de communicatie aan te passen. Daarom verwachten we de eerste renteverlaging in juni. Recente uitlatingen van ECB-functionarissen waren duidelijk bedoeld voor het naar beneden brengen van de marktverwachtingen voor vroegtijdige renteverlagingen. Wij denken dat de depositorente in de loop van 2025 uiteindelijk 1,5% zal bereiken.
Fed – De FOMC heeft de rente stabiel gehouden sinds de laatste renteverhoging in juli. We verwachten dat de Fed vanaf juni zal beginnen met renteverlagingen, waarbij het risico enigszins neigt naar eerdere verlagingen. Zelfs als de rente wordt verlaagd, zal het monetair beleid restrictief blijven gedurende 2024 en zelfs tot in 2025. Wij verwachten dat de bovengrens van de Fed funds rate eind 2024 4,25% zal bedragen en medio 2025 3%. Ook ziet het ernaar uit dat de Fed haar kwantitatieve verkrapping iets eerder zal afbouwen dan eerder werd gedacht, hoewel dit goed aangekondigd en geleidelijk zal gebeuren.
Bank of England – Het MPC heeft het beleid sinds augustus vorig jaar stabiel gehouden. Wij denken dat de bankrente zijn hoogtepunt heeft bereikt op 5,25%. De BoE is in data-dependent mode, en de Britse macrocijfers waren het afgelopen jaar grillig. Wij verwachten geen renteverlagingen tot augustus volgend jaar. Het risico is dat de rente iets eerder wordt verlaagd, gezien de snellere vooruitgang van inflatie. Maar de aanhoudende loonstijgingen – die opwaartse risico’s vormt voor inflatie op de middellange termijn – zal het MPC er waarschijnlijk van weerhouden om eerder actie te ondernemen.
Obligatierente – Sinds het begin van het jaar worden financiële markten gedomineerd door de strijd tussen centrale banken en financiële markten over het begin van de renteverlagingscyclus. Ondanks een kleine beweging naar later in het jaar, denken wij dat de markt nog steeds te optimistisch is met een verwachte eerste renteverlaging in april/mei. Het uitprijzen van renteverlagingen voor juni kan daarmee de komende tijd voor opwaartse druk op de rente zorgen. Dit is echter van korte duur omdat rentes dalen als de eerste renteverlaging daadwerkelijk plaatsvindt. We verwachten dat zowel de Amerikaanse als de Europese rente deze neerwaartse trend zal voortzetten in 2025. Deze renteontwikkeling zal ertoe leiden dat de rentecurves van zowel Treasuries als Bunds gedurende het jaar zullen dis-inverteren en bull-steepenen.
FX – Voor 2024 zullen de verwachtingen voor het beleid van de Fed/ECB de richting van de EUR/USD blijven bepalen. De markt verwacht dat zowel de Fed als de ECB in april/mei beginnen met hun versoepelingscyclus en dat de rente eind 2024 verlaagd zal zijn naar 4% voor de Fed en 2,5% voor de ECB. Wij verwachten dat ze hier later mee beginnen – in juni – en dat de Fed aan het eind van het jaar uitkomt op 4,25% en de ECB op 2,75%. Zowel voor de Fed als voor de ECB zijn we dus iets minder dovish dan de markt en het verschil met de markt is ongeveer even groot. Daarom verwachten we dat de EUR/USD voorlopig rond de 1,10 blijft.
