FX Weekly - EUR/USD terug onder 1,10
EUR/USD terug onder 1,10. Daling in Nieuw-Zeelandse dollar na renteverlaging van 50 basispunten.
De Nederlandse economie zit in een technische recessie. De komende kwartalen blijft de bbp-groei beperkt. Hogere rentes remmen ook in 2024 de economie af. De inflatie daalt, maar de 2% blijft uit zicht. } De economie gaat deze nieuwe fase in met een goede uitgangspositie. Het aantal faillissementen is relatief laag, de arbeidsmarkt is krap en huishoudens en bedrijven beschikken in het algemeen over gezonde balansen. De recent gepubliceerde bbp-cijfers duwen onze ramingen iets omlaag. Voor dit jaar verwachten wij een bbp-groei van 0,5% (was 0,7%). In 2024 trekt de bbp-groei iets aan naar 1,1% (was 1,0%), maar blijft deze onder trend.
De Nederlandse economie zit sinds de start van dit jaar, na twee kwartalen van krimp, in een technische recessie. Na een sterk en onstuimig herstel uit de coronacrisis maakt de economie pas op de plaats. De hogere inflatie raakt binnenlands de bestedingskracht van consumenten en buitenlands de vraag naar Nederlandse uitvoer. Om de inflatie te beteugelen hebben centrale banken wereldwijd de rentetarieven opgetrokken. Tot ver in 2024 blijven de rentes op niveaus die de groei van de economie afremmen. Een toename van de vraag uit het buitenland is daarom op korte termijn niet aanstaande.
Na een periode van uitbundige inhaalgroei zit onze economie ook binnenlands in ander vaarwater. Voor de rest van het jaar verwachten wij een minimale groei, dichtbij het nulpunt. Van een diepe recessie is in onze raming dus geen sprake, want de uitgangspositie van de Nederlandse economie is goed. Door loongroei verbetert de koopkracht van huishoudens, de werkloosheid loopt slechts marginaal op, bedrijven houden een prikkel om te investeren en – ondanks de val van het kabinet – blijft de overheid tegenwicht bieden. Toch zijn er een aantal risico’s. Als inflatie hardnekkiger blijkt dan gedacht, moeten centrale banken de rente verder optrekken, wat de eurozone economie verder kan doen haperen. Dat zal ook gevolgen hebben voor Nederland. Daarnaast kan de val van het Nederlandse kabinet voor een flinke vertraging zorgen op belangrijke beleidsdossiers, waardoor belangrijke hervormingen vertraging oplopen.
Gedurende de zomer heeft de zich ondanks de tegenwind vanuit de inflatie en de daardoor hogere rentes weerbaar getoond. Onderliggend nemen de verschillen tussen de handelsblokken echter toe. De positieve uitschieter in termen van groei zijn de Verenigde Staten, waar de consument nog weinig last lijkt te hebben van de hogere prijzen. Hiertegenover staat de eurozone, waar de consument de hand meer en meer op de knip begint te houden. Wij verwachten dat in de komende kwartalen het groeitempo in zowel de eurozone als de VS afzwakt. Wereldwijd gebeurt dit al in de goederensector. Zo is het volume van de wereldhandel in goederen de afgelopen twee kwartalen gekrompen. Het gebrek aan vraag duwde de industrie wereldwijd – alsook in Nederland – al in een . De stagnatie van de vraag in het buitenland resulteerde erin dat de Nederlandse uitvoer van goederen de afgelopen twee kwartalen daalde. Met name de wederuitvoer beleefde een sterke krimp. De goederenuitvoer van Nederlandse makelij nam relatief minder hard af. De dienstenuitvoer daarentegen nam door een inhaalslag van het toerisme toe. De bijdrage van de internationale handel aan het Nederlandse bbp zal in de tweede helft van het jaar, net als in de eerste helft van het jaar, daarom licht negatief zijn.
Na de snelle reeks renteverhogingen in het afgelopen jaar naderen de belangrijkste centrale banken de piek van de beleidsrentes. De inflatie is hardnekkiger dan gedacht, maar voor nu gaan wij ervan uit dat de Europese Centrale Bank (ECB) en de Amerikaanse centrale bank (FED) geen verdere rentestijgingen meer doorvoeren. Gedurende 2024 zullen zowel de FED als de ECB naar verwachting de renteniveaus weer verlagen. Dit betekent niet dat het afremmende effect van monetair beleid daarmee wegvalt. Ten eerste is er de vertraging in de doorwerking. Het duurt ongeveer een jaar voordat een rentestijging doorwerkt in de economie. Het effect van de meest recente rentestijgingen moet daarmee in 2024 nog komen. Ten tweede blijven de beleidsrentes ook als ze worden verlaagd nog geruime tijd boven de evenwichtsniveaus uitkomen; het niveau waarbij de economie niet gestimuleerd noch afgeremd wordt. De rente blijft de komende tijd dus nog voor tegenwind zorgen.
De magere groeivooruitzichten en de hogere financieringskosten temperen de investeringsambitie. Toch is er – ondanks de krimp in de economie als geheel – stevig geïnvesteerd in de eerste helft van het jaar en blijft de investeringsgroei gematigd positief in de tweede helft van 2023. Er is vooral meer geïnvesteerd in transportmiddelen (schepen, vliegtuigen, auto’s) en infrastructuur. In dezelfde periode namen de autoregistraties toe. Het lijkt er dus op dat naast particulieren ook bedrijven in voertuigen geïnvesteerd hebben. Mogelijk heeft dit te maken met nieuwe milieunormen voor bedrijfsauto’s. Meer vraag van bedrijven naar auto’s komt ook voort uit de arbeidsmarkt. Meer werkzame mensen betekent een grotere vraag naar leaseauto’s. Speciale aandacht verdienen de verduurzamingsinvesteringen. Mede door de energiecrisis van afgelopen winter ligt er een flinke prikkel voor bedrijven en huishoudens om te investeren in zonnepanelen, isolatie en warmtepompen. Dit is bijvoorbeeld ook zichtbaar in onze sectorprognose voor de installatiebranche. Hoewel de als geheel het moeilijk heeft, draait deze branche op volle toeren om aan de verduurzamingsambities te voldoen. De overheidsinvesteringen stijgen mee met de private investeringen, al ondervindt de overheid moeite in de uitvoering van alle investeringsplannen door een gebrek aan personeel en stikstofruimte. Door de problemen op de woningmarkt zijn de woninginvesteringen in het tweede kwartaal gekrompen.
In augustus kwam het Nederlandse inflatiepercentage uit op 3. Bezien vanuit het inflatiepercentage van een jaar geleden is dat al een flinke stap in de goede richting. In september 2022 piekte de inflatie immers op 14,5%. Deze 3% maskeert echter grote onderliggende verschillen. Lagere energieprijzen dit jaar in vergelijking tot de prijzen tijdens de energiecrisis vorig jaar duwen het inflatiecijfer in de resterende maanden van 2023 naar verwachting met gemiddeld 2,5 procentpunt naar beneden. Minder gunstig zijn de voedselprijzen. Steeds vaker heeft de voedselproductie of het transport ervan te leiden onder niet-economische omstandigheden, zoals klimaatverandering of geopolitieke ontwikkelingen. Of het nu in Zuid-Europa is, het weerfenomeen of het uitblijven van een graandeal in Oekraïne. Het gevolg is volatiliteit en onzekerheid t.a.v. voor de komende tijd. Onze verwachting is dan ook dat voedselinflatie slechts beperkt in kracht afneemt. Eenzelfde soort patroon is zichtbaar bij de goederen- en diensteninflatie. Door de doorberekening van de energieprijsschok, de sterke vraag naar (vakantie)diensten, de indexatie van diverse (zorg)diensten en bovenal de gestegen loonkosten blijft de kerninflatie verhoogd. De huurmaximalisatie vanuit de overheid beperkt daarentegen de stijging van de huurkosten. De inflatie zal in 2023 gemiddeld uitkomen op 4,5%. Een risico voor deze raming is dat de energieprijzen, net als vorig jaar, sterk stijgen door geopolitieke problemen, al ligt een herhaling van vorig jaar niet in de lijn der .
In juni heeft het CBS de methode hoe energieprijzen in het inflatiecijfer meegenomen worden, . Eerder ging het ervan uit dat voor alle energiecontracten de geldende marktprijs van toepassing is. Maar in de praktijk hebben de meeste huishoudens een contract met een voor langere tijd vastgezette prijs. Als gevolg hiervan is de inflatie van 2022 over- en in 2023 onderschat ten opzichte van wat consumenten daadwerkelijk aan prijsdruk ervaren. Vanaf juni 2023 neemt het CBS daarom de bestaande energiecontracten van huishoudens mee in de berekening van de energie-inflatie. Zou het CBS altijd al rekening houden met bestaande contracten dan zou de inflatie niet in september 2022 pieken maar in januari 2023. De aanpassing zorgt voor verschillen tussen de ervaren en het officiële inflatiecijfer.
Het verlies aan koopkracht in combinatie met een krappe arbeidsmarkt heeft geleid tot stevige onderhandelingen tussen sociale partners. Dit resulteert in een toename van de loongroei. Naast loonstijgingen leidt de huidige context van hoge inflatie tot cao’s met een wat kortere looptijd en een toename van eenmalige uitkeringen, waardoor vooral lagere salarisschalen een tijdelijk grotere loonstijging beleven. De cao-loonstijging vlakt in recente maanden wat af. Omdat cao’s langer van kracht zijn kent de huidige piek in loongroei een lange remweg. Hierdoor neemt de loongroei in 2024 weliswaar af maar blijft deze in historisch perspectief hoog. Bovendien werken de minimumloonstijgingen van januari (+10,15%) en juli (+3,13%) door in een groot deel van het loongebouw. Naar verwachting ligt de loongroei in 2024 boven de inflatie, wat het koopkrachtsverlies dan deels herstelt. Wij verwachten ook dat loonstijgingen in toenemende mate een rol gaan spelen in de prijzen van diensten. De huidige loongroei is dan ook moeilijk verenigbaar met het behalen van het 2% inflatiedoel van de ECB, dat daarom de komende jaren uit zicht blijft. Zo verwachten wij een gemiddelde inflatie van 3,4% in 2024.
Sinds de jaarwisseling consumeren Nederlanders minder. De hoge inflatie zorgt immers voor een koopkrachtverlies. Door de methodewijziging van het (energie)inflatiecijfer (zie hierboven) weten we bovendien dat het zwaartepunt van het koopkrachtverlies niet in 2022 lag maar aan het begin van 2023. Het is dan ook niet verwonderlijk dat de consumptieve uitgaven juist die kwartalen terugliepen. Ondanks de consumptiekrimp was er nog groei van de uitgaven aan diensten. Consumenten zijn gedurende de pandemie minder op vakantie gegaan. Deze vakanties inhalen is door beperkte vakantiedagen moeilijk, maar mogelijk worden er ter vervanging wel extra dagactiviteiten of weekenden weg in eigen land ingehaald. Zo ligt het aantal transacties aan Nederlandse hoger dan vóór de pandemie.
In de tweede helft van 2023 verwachten we een marginale groei van de bestedingen. De loongroei blijft hoog, zodat het koopkrachtverlies ingelopen wordt. Overheidsbeleid steunt vooral de laagste inkomensgroepen. Denk bijvoorbeeld aan de energietoeslag voor minima. Toen deze vorig jaar voor het eerst uitgekeerd werd observeerden we dat deze in grote mate werd. Ook dit jaar zal de energietoeslag nog worden uitgekeerd en naar verwachting de consumptie stuwen. De laatste nieuwsberichten over Prinsjesdag laten zien dat het overheidsbeleid ook in 2024 de koopkracht van vooral de lagere inkomens gaat stutten. Verder zijn de krappe arbeidsmarkt, de waardestijging van en het verder normaliseren van de huidige hoge spaarquote een steun in de rug voor de consumptie. De spaarquote – het percentage van het bruto beschikbaar inkomen dat niet wordt gebruikt voor consumptie – is nog hoog in vergelijking met voor de pandemie. Als deze verder naar beneden komt en er dus minder gespaard wordt, heeft dat een opwaarts effect op de consumptieve bestedingen.
Over de jaren bezien zorgt de inflatiegolf nog steeds voor koopkrachtverlies, daarom is de groei van de bestedingen niet uitbundig. Consumenten merken ook de renteverhogingen van de ECB in de portemonnee. We bijvoorbeeld dat sinds januari 2023 de mediane maandelijkse hypotheekbetaling van huiseigenaren toenemen. De hypotheekrente begon ruim een jaar geleden al op te lopen maar omdat huishoudens hun rentes vastzetten, duurt het even alvorens dit doorsijpelt in de hypotheekbetalingen.
De eerste tekenen van een licht afkoelende arbeidsmarkt worden zichtbaar. Als we verder kijken dan het lage werkloosheidspercentage, zien we signalen dat de arbeidsvraag mindert. De werkgelegenheidsverwachtingen over drie maanden van werkgevers stabiliseren en er is een kleine daling in het aantal ontstane vacatures. Ook worden er minder uitzendkrachten ingehuurd en daalt het aantal gewerkte uren. Mogelijk is dit een teken van labour hoarding; werkgevers die werknemers liever vasthouden dan ze te ontslaan. Tegelijkertijd lijken werknemers voor zekerheid te kiezen. Er worden meer vaste contracten uitgegeven. Dat flexibele contracten minder aftrek vinden kan een teken zijn dat werknemers meer onderhandelingsmacht hebben, maar ook dat ze in economische onzekerheid kiezen voor vastigheid.
Ondanks een kleine draai blijft de arbeidsmarkt krap. Het aantal nieuwe banen is vrij constant gebleven. Onder de motorkap observeren we vooral een toename van banen in de publieke sector: de zorg, de overheid en in het onderwijs. De private arbeidsvraag is iets teruggelopen. Uit werkgeversenquêtes blijkt dat de arbeidsmarkt een belemmering blijft voor de productie. In juli gaf 25,4% van alle bevraagde bedrijven aan dat de beperkte hoeveelheid aan werkzoekenden / uitzendkrachten de belangrijkste belemmering is in het voorzien in de personeelsbehoefte. Ook geeft 36,1% van de bedrijven aan dat dit arbeidstekort zorgt voor hogere werkdruk voor hun bestaand personeel. We verwachten dat de arbeidsmarktkrapte dit jaar en komend jaar ietwat afneemt, onder andere door een normalisering van het aantal faillissementen. De werkloosheid zal daarmee oplopen naar 3,6% in 2023 en 4,0% in 2024.
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Op 7 juli viel het kabinet Rutte IV. Met verkiezingen op 22 november en een daaropvolgend formatieproces is 2024 waarschijnlijk al ruim van start voordat een nieuw kabinet aangetreden is. Tot die tijd is het huidige kabinet demissionair. Dit maakt 12 september een belangrijke datum. Dan stemt de Tweede Kamer waar het demissionaire kabinet wel en geen beleid op mag maken. Tot die tijd zien wij twee mogelijke van de val van het kabinet voor de Nederlandse economie: 1) vertraging op belangrijke dossiers, 2) beleidsonzekerheid gedurende de periode tot aan een nieuw regeerakkoord.
De val van het kabinet betekent waarschijnlijk vertraging op enkele belangrijke beleidsdossiers. Voorbeelden van deze dossiers zijn de aanpak van de stikstofimpasse, de woningbouw en de arbeidsmarkt. Het feit dat sommige van deze onderwerpen beladen zijn vergroot de kans dat ze in september controversieel verklaard worden. Waarmee de vertraging verlengd wordt. De economische en maatschappelijke implicaties van vertraging zijn reëel. Gebrek aan stikstofruimte bijvoorbeeld heeft tal van uitstralingseffecten. De vergunningsverlening voor woningbouw is op sommige plekken stilgelegd. De investeringen in infrastructuur worden onder andere door het stikstofdossier (ook de arbeidsmarkt is een bottleneck) opnieuw geprioriteerd waarbij de nadruk op onderhoud in plaats van aanleg komt te liggen. Ook signaleert netbeheerder Tennet door de stikstofproblematiek vertraging in de ambities om de elektriciteitshoofdwegen van Nederland te verzwaren. Zo loopt een voorwaarde voor veel verduurzamingsinvesteringen vertraging op. Op het terrein van de arbeidsmarkt worden langverwachte hervormingen om de arbeidsmarkt meer in balans te brengen mogelijk verder naar achteren geschoven.
Rutte IV maakte op bijvoorbeeld klimaatbeleid duidelijke keuzes. Door de val van het kabinet is het onzeker wat voor nieuwe coalitie ontstaat en welke keuzes gemaakt gaan worden. Juist bij klimaatbeleid speelt beleidsonzekerheid – onduidelijkheid over doelstellingen en beleid van een nieuwe regering – een grotere rol. Daar stapt de overheid immers in om bepaald marktfalen, zoals transitiefalen en coördinatiefalen, op te lossen. Het gevolg is dat men vanwege de onzekerheid liever even afwacht terwijl de komende jaren het fundament voor verschillende transities gelegd moet worden. Bedrijven kijken eerst de kat uit de boom voordat ze een grote investering doorzetten, gemeenten wachten af welke rol zij gaan spelen en investeerders zijn terughoudendheid. Diverse organisaties uit het maatschappelijk middenveld al voor stilstand, aangezien er progressie geboekt moet worden om de transities die volgen uit de gestelde klimaatdoelen te halen. Naast klimaatbeleid speelt beleidsonzekerheid ook een rol op de huizenmarkt.
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Naast de demissionaire staat van het kabinet en aanstaande verkiezingen is ook de macro-economische achtergrond bij de komende Prinsjesdag anders. De uitbundige groeicijfers van de afgelopen jaren zijn minder vanzelfsprekend in de komende jaren, temeer omdat het groeipotentieel van de economie door factoren als vergrijzing lager komt te liggen. Hierdoor is de begrotingspuzzel moeilijker te leggen. De veranderde context is duidelijk zichtbaar bij de gestegen rente. In de afgelopen 12 maanden liep de rente op Nederlandse staatsobligaties met een looptijd van 10 jaar op van 1,4% naar 2,9%. Naarmate de Nederlandse overheid meer leningen herfinanciert tegen dit hogere renteniveau stijgen de rentelasten in de begroting. Ook Europese buurlanden, waarvan sommige met relatief minder budgettaire ruimte, hebben hiermee te maken. Het is onze verwachting dat na 2023 – het jaar waarin Europese overheden consumenten met koopkrachtpakketten te hulp schoten – overheden meer op de rem gaan drukken.
Op korte termijn staan de overheidsfinanciën er ondanks aanhoudende tekorten nog goed voor. Tijdelijke factoren helpen hierbij. Zo valt de schuld als percentage van het bbp lager uit door inflatie en het zogenoemde noemereffect. De verkoop van het Duitse deel van netbeheerder Tennet drukt in 2024 het schuldniveau.
Op Prinsjesdag wordt meer duidelijk over hoe groot het Nederlandse begrotingstekort volgend jaar is. Het ziet er naar uit dat er extra ondersteuning van de koopkracht van lagere- en middeninkomens aangekondigd wordt. De veranderde macro-economische context, de hogere financieringslasten en op termijn de verslechtering van de overheidsfinanciën maakt dat er keuzes gemaakt moeten worden. Gerichte koopkrachtsteun die de arbeidsmarkt niet verstoort, geniet daarbij de voorkeur boven generieke steun. Echter, met verkiezingen in aantocht lonkt mogelijk de roep om douceurtjes.