Eurozone bbp Q2 - Handelsoorlog botst met herstellende binnenlandse vraag

We hadden een grotere terugloop verwacht van de enorme ‘ frontloading’ van export naar de VS die in Q1 plaatsvond, maar deze afbouw lijkt geleidelijker te verlopen. Hoewel we nog niet de volledige uitsplitsing van het bbp voor de eurozone als geheel hebben, suggereren de details uit de nationale bbp-publicaties dat de onderliggende binnenlandse vraag verder herstelde - geholpen door renteverlagingen van de ECB en een langzame positieve draai in de kredietcyclus. Deze stijging van de binnenlandse vraag wordt geconfronteerd met juist een daling van de export naar de VS na de stijging van de tarieven in april. Toch verloopt die daling van de export trager dan verwacht, en ook blijft er aanzienlijke onzekerheid bestaan over hoe snel de impact zich verder zal materialiseren in de komende kwartalen. Zelfs met de recente handelsovereenkomst (zie hier), zijn de huidige tariefstijgingen ongekend in de moderne geschiedenis. Onze basisverwachting is dat de economie zwak blijft in Q3 door de dalende export naar de VS, voordat de Duitse fiscale bazooka een grotere impact heeft op het groeiprofiel vanaf Q4 en 2026. Over een paar weken publiceren we bijgewerkte ramingen in onze Global Monthly van augustus.

Bbp in eurozonelanden een gemengd beeld

Naast Ierland, dat veel minder kromp dan we hadden verwacht (-1% k/k na een stijging van 7,4% in Q1), verraste het bbp in Frankrijk ook positief met een groei van 0,3% k/k vergeleken met onze voorspelling van 0,1%. Dit was te wijten aan een raadselachtige mix van factoren: de binnenlandse vraag stagneerde, terwijl de netto-export een negatieve bijdrage leverde aan het bbp, waardoor de enige positieve bijdrage een stijging van de voorraden was, die 0,5 procentpunt aan de groei toevoegde na een ook al grote bijdrage van 0,7 procentpunt in het eerste kwartaal. We vermoeden dat er enige mismeting plaatsvindt aan de handelskant, gekoppeld aan het ‘frontloading’ van uitvoer naar de VS voorafgaand aan de tarieven. Het zal ons niet verbazen als er herzieningen in de data plaatsvinden naarmate de gegevens completer worden. Elders in de eurozone was de binnenkomende data een gemengd beeld. Italië en Duitsland zagen beide krimp van -0,1% k/k, terwijl Spanje en Portugal zich in een ogenschijnlijk andere economische realiteit bevonden dan de rest van de eurozone. Geholpen door voortdurende begrotingssteun vanuit het Europese herstelplan en solide binnenlandse vraag, groeiden beide landen ruim boven-trend met 0,7% en 0,6% respectievelijk.

Duitsland: Stijgend optimisme over 2026 botst met huidige handelsrealiteit

De Duitse economie kromp in het tweede kwartaal van 2025 met 0,1% k/k, in lijn met onze en consensusvoorspellingen. Hoewel we nog niet de volledige uitsplitsing hebben, wijst het persbericht van Destatis op een daling van de investeringen, met name in machines en bouw, wat bijdroeg aan de krimp in het BBP, terwijl particuliere en publieke consumptie juist toenamen. De dip in de huidige BBP-lezing was verwacht gezien de afbouw van de boost veroorzaakt door het ‘frontloaden’ van uitvoer naar de VS in het eerste kwartaal, het langzaam materialiseren van het tariefeffect en de algemeen verhoogde onzekerheid die met name het exportgerichte groeimodel van Duitsland raakt.

De krimp komt op een moment dat optimisme over de Duitse economie langzaam terugkeert. Volgens een S&P-enquête zijn Duitse bedrijven het meest optimistisch over de economie sinds begin 2022. Vorige week werd er een investeringsconferentie gehouden, in overeenstemming met Kanselier Friedrich Merz, waar grote Duitse bedrijven zich committeerden aan extra investeringen ter waarde van €100 miljard over de komende 2,5 jaar. De investeringsplannen van de Duitse overheid in defensie en infrastructuur leggen hier een basis voor het verbeteren van het vertrouwen van de private sector. Na enkele zwakke kwartalen door de impact van Amerikaanse tarieven, zien we de economie in 2026 meer op stoom komen door deze stijging van de overheidsinvesteringen.

Daarmee is de kous niet af. Zelfs met fiscale uitgaven die de groeivooruitzichten verbeteren, is de Duitse economie nog zeker niet uit de problemen. Naast de tegenwind van de Amerikaanse tarieven, zijn de factoren die de uitgestrekte recessie over 2023 en 2024 veroorzaakten nog steeds aanwezig. Zoals de Bundesbank berekende, is het marktaandeel van Duitsland in de mondiale goederenexport sinds 2017 gedaald en is deze bijzonder zwak sinds 2021. Het waren vooral de Duitse machine- en energie-intensieve industrieën die debet waren aan het verlies van marktaandeel. Hoge energieprijzen en structurele factoren zoals bureaucratie en demografie zijn grote hindernissen. Maar het belangrijkst is dat de rol van China in de wereldhandel veranderde, van bron van vraag voor Duitse export naar een concurrent – zelfs in thuismarkten. Dit heeft bijgedragen aan de krimp van het marktaandeel. De meeste van deze factoren zullen waarschijnlijk niet snel verdwijnen. Sterker nog, ze zijn recent geïntensiveerd. Zo is de druk op het concurrentievermogen van Duitse bedrijven versterkt door de sterke euro en natuurlijk de Amerikaanse tarieven. De conclusie is dat het op uitvoergerichte Duitse groeimodel onder druk blijft staan.

Nederland: In een lagere versnelling

De Nederlandse economische groei vertraagde naar 0,1% k/k (ABN AMRO 0,2% k/k), lager dan 0,3% k/k in Q1. De Nederlandse economie verliest al ongeveer sinds Q2 2024 langzaam stoom en de groei blijft op korte termijn beperkt door een aantal redenen. Een moeilijk landschap voor internationale handel en verhoogde onzekerheid, evenals binnenlands beleidsonzekerheid volgend op de val van het kabinet en de vervroegde verkiezingen van oktober. Verder vooruit, in 2026 zijn de vooruitzichten recent juist verbeterd. Renteverlagingen stimuleren de activiteit, de onzekerheid is dan waarschijnlijk minder en spillovers van Duitse fiscale investeringen aan defensie en infrastructuur dragen ook bij aan de Nederlandse groei.

Wat de subcomponenten betreft droegen de overheidsconsumptie en investeringen, deels door stijgende defensie-investeringen in schepen en vliegtuigen, positief bij aan groei. Daarentegen was er een negatieve bijdrage van netto-export, voornamelijk veroorzaakt door stijgende importen. Dit heeft mogelijk te maken met de afbouw van ‘frontloading’ van uitvoer naar de VS evenals stijgende gasimporten aangezien de gasvoorraden in de zomer worden aangevuld. Daarnaast kromp de particuliere consumptie verrassend met -0,4% k/k. Hoewel het sentiment onder huishoudens negatief is, zijn de uitgangspunten voor de particuliere consumptie juist solide. Overheidsmaatregelen hebben de koopkracht verhoogd, de arbeidsmarkt blijft krap, en de loongroei overtreft de inflatie wat leidt tot een stijging van de reële inkomens. Ondanks dit lijken huishoudens de voorkeur te geven aan sparen boven consumeren, zoals blijkt uit de verhoogde spaarquote. Dit komt waarschijnlijk ook voort uit de verhoogde onzekerheid die niet alleen bedrijven maar ook huishoudens raakt.

Als we uitzoomen dan zien we dat de Nederlandse economie stoom verliest. Ook blijft de economie geconfronteerd met beperkingen aan de aanbodzijde, zoals bijvoorbeeld wat betreft het arbeidsaanbod en beperkingen op het elektriciteitsnet. Deze en andere capaciteitsgrenzen beperken de potentiële groei. Het land staat op het punt om verkiezingen te houden op 29 oktober, wat een kans biedt voor een nieuwe regering om deze capaciteitsgrenzen structureel op te lossen en de potentiële groei te verhogen. Gezien de duur van recente formatieprocessen, zal 2026 waarschijnlijk al even begonnen zijn voordat een nieuwe regering gevormd is. We verwachten dat de Nederlandse economie met 1,6% zal groeien in 2025 en 1,3% in 2026.