Eurozone - Het kwetsbare herstel
Consumptie en de industrie blijven zich herstellen, ondanks nieuwe risico’s voor de vooruitzichten. De verwachte goedkeuring van de Franse begroting is positief. We verwachten geen structurele oplossing voor de fiscale problemen van Frankrijk, maar evenmin dat het land in een crisis zal belanden. De inflatie in de eurozone blijft goed onder controle, waardoor de ECB naar verwachting voorlopig haar koers behoudt. Maar aanhoudende onderschrijdingen in Frankrijk en Italië blijven reden tot zorg.
Afgezien van de elephant in the room, doet de eurozone economie het niet slecht. Q4 cijfers laten zien dat de Europese consument weer enig vertrouwen krijgt. De consumptie krijgt een impuls, met name door een herstel in autoverkopen (+5,5% j/j in de drie maanden tot november), maar ook door diensten. Op industrieel vlak blijft de export naar de VS zwak door de impact van tarieven, maar toch houdt productie stand, met een consistente jaarlijkse groei gedurende heel 2025 – een ommekeer ten opzichte van de dalingen in 2023-2024. Duitse fabrieksorders wijzen vooral op herstel gedreven door binnenlandse orders, terwijl ook de externe vraag recent verbetert – opnieuw, ondanks tegenwind uit de VS. Het is te vroeg om nieuwe handelsdeals als motor van herstel aan te wijzen, en zelfs op lange termijn verwacht de Europese Commissie slechts een zeer bescheiden impuls voor het bbp door het recent gesloten EU-Mercosur-akkoord (0,02-0,1% tegen 2040). Toch is het bemoedigend dat Europa de exportbestemmingen wil diversifiëren en dat de Europese industrie, ondanks de huidige vijandige handelsomgeving, weer voet aan de grond lijkt te krijgen.
Meer goed nieuws komt uit Frankrijk, dat op het punt staat een begroting voor 2026 goed te keuren, na maanden van touwtrekken. Premier Lecornu zal artikel 49.3 inzetten om de begroting zonder meerderheid in de Assemblée Nationale door te drukken, terwijl de centrumlinkse partijen zo goed als hebben toegezegd zich te onthouden in een vertrouwensstemming, nadat zij een aantal belangrijke concessies hebben afgedwongen – zoals het schrappen van bepaalde uitkeringskortingen en het afzien van belastingverhogingen voor huishoudens. Het begrotingstekort zal dit jaar nog altijd een duizelingwekkende 5% van het bbp bedragen (mits de bezuinigingen op departementaal niveau worden gerealiseerd), maar de regering doet net genoeg om een fiscale crisis te vermijden. Ons basisscenario blijft dat Frankrijk zich door zijn fiscale moeras heen manoeuvreert: geen definitieve oplossing, maar ook geen neerwaartse spiraal. Deze status quo zal waarschijnlijk blijven bestaan tot aan de presidentsverkiezingen van 2027.
De inflatie blijft goed onder controle; althans in het totaal. De totale inflatie bedroeg in december 1,9%, en blijft nu bijna een jaar opvallend dicht bij het ECB-doel van 2%. Achter dit geruststellende totaalcijfer schuilt echter een zorgwekkende divergentie tussen de inflatietrends in enkele belangrijke eurozone landen. De inflatie in met name Frankrijk en Italië blijft ruim onder de ECB-doelstelling, terwijl Duitsland en Nederland juist op of boven het doel liggen. Deze divergentie is niet nieuw binnen de eurozone en hoeft op zichzelf geen probleem te zijn. Zo was voor de pandemie een vergelijkbare divergentie tussen noord en zuid zichtbaar. Het verschil met toen is dat de totale inflatie in de eurozone destijds ook ruim onder de doelstelling lag, waardoor het monetaire beleid van de ECB veel soepeler lag. Zoals het er nu voor staat, met de verwachting dat de kerninflatie in de eurozone de komende jaren stabiel blijft, verwachten we dat de ECB comfortabel blijft bij de huidige renteniveaus. Mocht de inflatie in enkele grote eurolanden echter scherp blijven onderschrijden, dan kan de roep vanuit die landen om een ruimer monetair beleid luider worden.